Правовое положение ценных бумаг в международном частном праве - polpoz.ru o_O
Главная
Поиск по ключевым словам:
Похожие работы
Название работы Кол-во страниц Размер
Правовое положение юридиеских лиц в международном частном праве 1 288.14kb.
Глава 16. Рынок ценных бумаг и фондовая биржа 2§ Капитал в форме... 1 163.16kb.
Правила внутреннего документооборота и контроля при ведении реестра... 5 397.43kb.
План глава Экономическая природа ценных бумаг 5 Сущность государственных... 1 376.09kb.
Ведения реестра владельцев именных ценных бумаг 1 860.29kb.
Настоящие Правила регламентируют действия Регистратора по обработке... 1 193.82kb.
Тесты по дисциплине «Бухгалтерский учет, анализ, аудит операций ценных... 1 188.39kb.
Программа дисциплины «Правовое регулирование рынка ценных бумаг»... 2 321.22kb.
«Виды ценных бумаг» 1 232.51kb.
Общая характеристика государственных ценных бумаг 1 244.77kb.
Отчет закрытого акционерного общества 1 54.86kb.
Twin инновационная разработка, ориентированная на будущее Преимущества... 1 35.55kb.
1. На доске выписаны n последовательных натуральных чисел 1 46.11kb.

Правовое положение ценных бумаг в международном частном праве - страница №1/3

Содержание

Введение…………………………………………………………………………..3

Глава 1. Правовое положение ценных бумаг в международном частном праве…………………………………....5-48

1.1 Понятие и характеристика ценных бумаг в международном частном праве и в Республике Казахстан……………………………………………………5

1.2. Общая характеристика правового регулирования международного рынка ценных бумаг……………………………………………………………….18

1.3 Операции на международном рынке ценных бумаг……………………28


Глава 2. Правовое регулирование рынка ценных бумаг в Казахстане………………………………………………………………….49-75

2.1 Основы правового регулирования Казахстанского рынка ценных

бумаг………………………………………………………………………………..49

2.2 Правовое регулирование деятельности участников рынка ценных

бумаг………………………………………………………………………………..56

Заключение…………………………………………………………………….76
Список использованной литературы……………………………….79
приложение

Введение
Без эффективного правового регулирования рынка ценных бумаг финансовое обеспечение рыночной экономики Республики Казахстан не возможно.

В экономически развитых странах почти 50 процентов фи­нансовых ресурсов составляют акции, облигации. Необходи­мость развития рынка ценных бумаг на данном этапе объясняется в основном тремя причинами: во-первых, оно непосредственно связано с непременной необходимостью изыскания дополни­тельных финансовых ресурсов для финансирования экономики и социальной сферы, покрытия дефицита государственного бюд­жета; во-вторых, оно - часть денежно-кредитной политики госу­дарства, необходимая для регулирования денежного обращения в стране; в-третьих, оно позволяет государству проводить пол­итику разгосударствления и приватизации государственной соб­ственности, т. е. через рынок ценных бумаг население может обрести в частную собственность государственные предприятия.

Основная цель развития рынка ценных бумаг - содейство­вать эффективному развитию экономики Республики Казахстан, ускорению финансовой стабилизации и экономическому росту на основе активизации работы всех субъектов рыночной эконо­мики, в первую очередь, населения.

Рынок ценных бумаг в Казахстане в настоящее время нахо­дится в стадии становления. Это не обособленная система, а сегмент рынка, который не может функционировать без всесто­роннего развития рыночной экономики в целом. Состояние финансового рынка зависит от ряда факторов, среди которых главную роль играют темпы инфляции. Дело в том, что при спаде производства и безудержном росте инфляции многие преимущества фондового рынка, всегда считающегося надежным средст­вом защиты сбережений от инфляции, становятся абсурдом.

Вкладчиков прежде всего интересуют доходность и надеж­ность ценных бумаг. Инфляционное обеспечение денег постоян­но вносит свои коррективы. Любой инвестор стремится получить не только существенный прирост своего капитала в номинальном виде, но и сделать это как можно быстрее. Никто не желает в условиях постоянного роста цен оставлять свои средства в неликвидных ценных бумагах на длительный срок. Таким обра­зом, общее состояние экономики, рост цен, банкротство финан­совых институтов накладывают определенные ограничения на становление и нынешнее состояние рынка ценных бумаг в Ка­захстане1.

С формированием экономической системы, а также с при­нятием Национальной программы разгосударствления и привати­зации в Казахстане ускорился процесс формирования основных элементов рынка ценных бумаг. Преобразование государствен­ных предприятий в акционерные общества позволило использо­вать им один из наиболее эффективных механизмов привлечения инвестиций - выпуск акций2.

Механизм рынка ценных бумаг предоставляет всем субъек­там экономики возможность привлечения необходимых инвести­ционных ресурсов. Выпуск акций позволяет получить эти ресурсы бессрочно, а выпуск облигаций обеспечивает получение денежных ресурсов на более выгодных, чем у банков, условиях. Государство для покрытия бюджетного дефицита также прибе­гает не к эмиссии денежных знаков, а к выпуску государствен­ных ценных бумаг.

Сложная организационно-правовая и организационно-экономическая система с высоким уровнем целостности и законченности технологических циклов - это реально существующий рынок капиталов. В организацион­ном плане он состоит из следующих основных элементов3:

- эмитент, т.е. лицо, осуществляющее выпуск эмиссионных ценных бумаг;

- инвестор, т. е. физические или юридические лица, осуществляющие инвестиции в Республике Казахстан;

- профессиональные участники рынка ценных бумаг - юридическое лицо, осуществляющее свою деятельность на рынке ценных бумаг на основании лицензии либо в соответствии с законодательными актами и функционирующее в организационно-правовой форме акционерного общества (за исключением трансфер-агента).

- специализированные организации по хранению ценных бумаг, ведению реестра держателей ценных бумаг, взаиморас­четам по операциям с ценными бумагами; депозитарии, кастодианы, клиринговые организации, независимые регистраторы;

- фондовая биржа и др.

Для руководства, координации и регулирования деятельно­сти этой сложной структуры необходимы хорошие современные законы и нормативные документы и собственно государственные органы.

Основными задачами работы является:


  • логическое развертывание этапов формирования Казахстанского рын­ка ценных бумаг;

  • отслеживание цепи хронологических событий, вызванных тем или иным нормативным актом или экономической ситуацией в стране;

  • выделение специфических сторон какого-либо вопроса или проблемы, получившей в казахстанских условиях первостепенное значение;

  • попытка собрать и привести мнения различных ученых на сложив­шуюся ситуацию в экономике и способы решения существующих проблем;

  • выявить основные элементы, характеризующие сегодняшнее положение Казахстанского рынка ценных бумаг (РЦБ);

  • каковы дальнейшие пути развития РЦБ и возможные решения суще­ствующих проблем и задач.

Глава 1. Правовое положение ценных бумаг в международном частном праве
1.1 Понятие и характеристика ценных бумаг в международном частном праве и в Республике Казахстан.
Капитал, представленный в ценных бумагах: акциях, векселях, облигациях и других их формах - фиктивный капитал. Его возникновение и обращение тесным образом связано с функционированием реального капитала. С одной стороны, существует реальный капитал, представленный производственными фондами, с другой - это отражение в ценных бумагах4.

Действительный капитал вложен в производство и функционирует в этой сфере, тогда как ценные бумаги представляют собой бумажный дубликат капи­тала.

Появление фиктивного капитала связано с потребностью привлечения все большего объема кредитных средств вследствие усложнения и расширения коммерческой и производственной деятельности. Таким образом, фиктивный капитал исторически начинает развиваться на основе ссудного, так как покупка ценных бумаг означает не что иное, как передачу части денежного капитала в ссуду, а сама бумага получает форму кредитного документа, в соответствии с которым ее владелец приобретает право на определенный регулярный доход, представленный в виде дивидендов на отданный взаймы капитал.

Появившись, фиктивный капитал начинает жить самостоятельной жизнью. Стоимость фиктивного капитала может колебаться в больших пределах по отношению к размеру функционирующего капитала, как превышая его в не­сколько раз, так и сокращаясь, практически до нуля.

Независимая от производственного капитала жизнь ценных бумаг прояв­ляется также в самостоятельном обращении на рынке. С теоретической точки зрения такое положение становится возможным в силу того, что, во-первых, в результате акта ссуды происходит отделение капитала-собственности от капи­тала-функции и, во-вторых, бумага представляет собой потенциальный денежный капитал, обладающий высокой степенью ликвидности, т.е. способностью легко быть превращенной в наличные средства.

Основные функции фиктивного капитала заключаются в мобилизации денежных средств вкладчиков для целей организации и расширения производства.

Другая функция - информационная. Она состоит в том, что ситуация на рынке ценных бумаг сообщает инвесторам информацию об экономической конъюнктуре в стране и дает им ориентиры для вкладывания своих капиталов. В целом же функционирование фиктивного капитала способствует формирова­нию эффективной и рациональной экономики, поскольку он стимулирует мо­билизацию свободных денежных средств в интересах производства и их рас­пределение в соответствии с потребностями рынка.

Использование ценных бумаг в качестве способа подтверж­дения определенных имущественных отношений между людьми обусловлено развитием рынка как сферы обмена одних матери­альных благ на другие посредством денег. Ведь именно отсутст­вие в силу любых причин денег (для того, чтобы оплатить приобретенные товары в момент их получения) лежит в основе возникновения векселя. Идея же вексельного обязательства за­ключается в том, что покупатель может отсрочить оплату куп­ленных товаров наличными деньгами, выдав продавцу гарантию выплаты всей суммы обязательства в определенный срок (на определенную дату). Такая гарантия оформлялась в виде векселя, который является первым известным истории общества видом ценной бумаги. В настоящее время вексель используется в основном как средство расчетов, а операции с векселями осу­ществляются преимущественно с участием банков.

Сходным с векселем, но имеющим несколько иной режим обращения платежным инструментом, является чек. С векселем чек объединяет и обращение в единой сфере - на денежном рынке. Однако плательщиком по чеку всегда является только банк.

Если вексель как денежный документ в своем появлении имел экономические предпосылки уже в древние (в Китае) и средние века (Европа), то остальные известные сегодня виды ценных бумаг появились в XVIII в. с возникновением крупного машинного производства и развитием капиталистических отно­шений5. Для создания мануфактуры нередко требовалось наличие довольно большой суммы денег, которую один или несколько людей просто не. имели. Но такую сумму можно собрать, если много людей вложат в создание мануфактуры каждый опреде­ленное количество денег. А для того, чтобы эти вкладчики были заинтересованы рискнуть своими деньгами, их можно заинтере­совать возможностью получать часть будущей прибыли, а также правом в определенной мере управлять вложенными средствами путем участия в голосовании по принятию наиболее важных производственных решений, Таким образом появились акции, которые в настоящее время представляют собой обязательство акционерного общества как лица, выпустившего акцию в обра­щение, выплачивать ее владельцу часть своей чистой прибыли в виде дивиденда и предоставить этому владельцу возможность участвовать в управлении акционерным обществом путем голо­сования, а в случае ликвидации общества владельцу гарантиру­ется передача части имущества общества на сумму, равную стоимости соответствующей акции6.

В некоторых случаях владельцы мануфактур, нуждаясь в средствах на развитие своего производства, не желают при этом допускать к управлению посторонних лиц. Выход в данной ситуации был найден в виде возможности выпускать долговые ценные бумаги, подтверждающие отношения займа между соб­ственниками предприятия и вкладчиками, Привлекательными моментами для этих вкладчиков являются два: гарантированное периодическое получение заранее определенного размера дохо­да в виде процента от стоимости долговой ценной бумаги и возврат всей суммы займа через определенный период (на определенную дату). Гарантией возврата заемных средств, как правило, являлось предприятие как собственное имущество ка­питалиста-заемщика. Описанные долговые отношения, как пра­вило, удостоверялись так называемыми промышленными облигациями.

В Казахстане такие долговые ценные бумаги называются облигациями юридических лиц.

Примерно в одно время с появлением акций и облигаций в обращении появились различные виды государственных ценных бумаг, причиной чего явилось жесткое разграничение государст­венной и частной собственности и увеличение государственных расходов на содержание государственных институтов и объек­тов общественного пользования (дороги, приюты и т.п.), охрану границ, обеспечение общественного порядка и национальной безопасности и др. Для выполнения своих функций государство занимает деньги у своих граждан (в настоящее время - и у частных юридических лиц) на условиях возврата и выплаты периодического дохода в виде процентов. Гарантиями возврата заемных средств выступают государственная казна и иное иму­щество, находящееся в государственной собственности. Таким образом, государственные ценные бумаги в сущности являются долговыми ценными бумагами, К ним относятся облигации госу­дарственного займа, казначейские боны и др.

Особым видом государственных ценных бумаг можно при­знать выпускаемые местными исполнительными органами долго­вые ценные бумаги, эмиссии которых гарантируются местным бюджетом и остальным имуществом эмитента - местного госу­дарственного органа.

С развитием банковской деятельности получили распростра­нение и такие виды ценных бумаг, эмитентами которых высту­пают только банки. Например, банковские (депозитные) сертификаты. Однако юридическая теория еще не дала четкого ответа на природу этих инструментов: являются ли они ценными бумагами либо это разновидность контракта. Сфера их обраще­ния, на наш взгляд, - денежный рынок.

Республика Казахстан, как и любая другая страна вряд ли способна эффективно (при отсутствии каких-либо специфических экономических, правовых или аномальных политических условий) справляться со своими задачами без систе­мы специализированных рынков ценных бумаг7. Для создания привлекательных и безрисковых условий для инвесторов необходима целенаправленная эконо­мическая политика государства. Особую роль в создании таких условии играет развитие фондового рынка. Его рост, значительная финансовая емкость и на­правление использования в немалой степени предопределяют его решающее воздействие на стабильность макроэкономической ситуации в республике и масштабы инвестирования. Механизм рынка ценных бумаг осуществляет обслуживание инвестиционного процесса, устроенного таким образом, что инвестиции автоматически направляются в самые эффективные сферы эконо­мики, их получают наиболее жизнеспособные рыночные структуры. Именно по фондовому рынку можно судить об уровне развития инвестиционных процес­сов, эффективности вовлечения совокупных финансовых активов в воспроиз­водственный процесс, мотивационной базе и самой культуре предприниматель­ства.

Виды ценных бумаг и их характеристики

Акция представляет собой ценную бумагу, титул собствен­ности, письменное свидетельство, удостоверяющее вложение средств в капитал акционерного общества8.

Акция - ценная бумага, выпускаемая акционерным обществом и удостоверяющая права на участие в управлении акционерным обществом, получение дивиденда по ней и части имущества акционерного общества при его ликвидации, а также иные права, предусмотренные законодательными актами Республики Казахстан9.

Она дает право ее владельцу принимать участие в делах АО, получая определенный дивиденд на вложенный капитал, соот­ветствующий сумме принадлежащих владельцу акций. По суще­ству владелец акций является акционером. Но его отличие от владельца ценной бумаги с фиксированным доходом заключает­ся в том, что в результате покупки акций он сам участвует в капитале общества, в то время как покупатель промышленной облигации выступает кредитором, претендующим не только на получение определенного фиксированного процента, обуслов­ленного договором, но и на погашение облигации в установлен­ный срок. Акционер не является кредитором АО и поэтому не имеет права требовать от фирмы выплаты постоянных дивиден­дов и выкупа своей акции, если курс ее будет снижаться. Величина годовых доходов (дивидендов) акционеров зависит от прибыли, указанной в балансе. На общем собрании акционеров решается вопрос об использовании этой прибыли, куда входят и вопросы определения и выплаты доли этой прибыли в форме дивидентов. Распределение прибыли происходит пропорциональ­но количеству акций, принадлежащих конкретным акционерам.

Если АО функционирует эффективно, у него создаются возможности для увеличения акционерного капитала. Однако владельцы акций не стремятся расширять число акционеров, каждый акционер получает преимущественное право на приоб­ретение вновь выпускаемых акций. Любой акционер может приобрести новые акции, сумма которых должна быть пропор­циональна величине "старых акций".

На рынке ценных бумаг, в первую очередь на фондовой бирже, акции одного и того же предприятия в течение времени могут иметь различную цену (курс), несмотря на то, что реальные фонды компании без каких-либо колебаний развиваются. При­быль АО используется следующим образом: одна ее часть рас­пределяется между акционерами, другая - направляется в резервы акционерной компании и служит для расширения ее капитала или для выплат дивидентов в период спада производства или кризисов10.

Обычно АО проводит такую политику, которая способствует формированию резервов, или так называемых "заемных резер­вов", в основном в форме прироста "скрытых резервов", И только после того, как накопления исчерпываются, акционерная компания снижает дивиденды. Это первый сигнал о приближа­ющемся крахе акционерного общества. Обладатели акций пыта­ются избавиться от акций, которые начинают приносить меньше дивидендов. Начинается паника, а это ведет к падению курса акции даже ниже ее номинальной цены. Если же акционерное общество перестает существовать, обладатели акций полностью теряют средства, вложенные в данное АО, а акция превращает­ся в простую никому не нужную бумагу11.

При нормальном функционировании акционерного общества обладатель акции получает соответствующие дивиденды на свои акции. Например, на акцию в 50 тенге доход составляет 6 тенге. Поэтому дивиденд в 6 тенге на одну акцию означает, что акционер получает по 12% годовых. Акции по номинальной цене, как правило, продаются в момент формирования акционерного общества. В последующем они реализуются но более высокому курсу.

Если акция номинальной стоимостью 50 тенге приобретена по курсу 250 тенге и по ней выплачивается дивиденд 10 тенге.

Но указанный доход акции едва ли можно считать привле­кательным для вкладчика. Гораздо более важный стимул - это ожидание повышения цены акции, продажа которой может обеспечить более значительный доход (прибыль). Именно ожи­дание, что курс акции будет расти, воздействует на вкладчика наиболее сильно,

Цена, по которой акции продаются и покупаются на фондо­вых биржах и в банках, называется курсом акции. Он зависит в основном от двух факторов: от размера дивиденда и уровня ссудного процента. Разумеется, чем выше дивиденд, выплачива­емый по акции, тем дороже акция, т.е. выше ее курс.

Покупая акции, владелец денежных средств всегда сравни­вает получаемый по ним дивиденд с тем доходом, который он мог бы гарантированно получить, вложив свой капитал в банк или промышленную компанию, приобретая облигации с гаранти­рованным твердым доходом. Уровень банковского процента - действительный фактор, влияющий на повышение или пониже­ние курса акции: чем выше банковский процент, тем ниже при прочих равных условиях курс акции на фондовой бирже, и наоборот. Предположим, что акция номинальной стоимостью 100 тенге ежегодно приносит дивиденд в размере 12 тенге, а уровень ссудного процента - 4. Тогда эта акция будет котиро­ваться на бирже по курсу 300 тенге, поскольку именно такая сумма, положенная в банк из расчета 4% годовых, принесет доход в сумме 12 тенге.

Таким образом, курс акций представляет собой капитализи­рованный дивиденд. При данном значении этих величин курс акций испытывает постоянные колебания в зависимости от изменений соотношения между спросом на те или иные акции и их предложением. Эти колебания наиболее чувствительны в период спада производства и кризиса, что, как правило, связано с циклическим характером производства или периодом интенсивной структурной пере­стройки промышленного производства, когда резко сокращается производство одних товаров и налаживается производство дру­гих, а это сопряжено с уменьшением дивидендов в одних фирмах и их ростом в других. Во время кризисов, когда дивиденды сокращаются, а норма ссудного процента достигает своего мак­симума, курс акции резко падает. Механизм этих колебаний широко используется наиболее предприимчивыми обладателями производственных активов в процессе биржевых сделок.

Курс акций формируется под воздействием многих факторов самой различной направленности. С одной стороны, он зависит от величины ссудного процента, поскольку средства, вложенные в акционерное общество посредством приобретения акции, в какой-то мере сходны с деньгами, предоставляемыми в кредит. Поэтому вознаграждение в форме процента является экономически обоснованным. С другой стороны, на величину дивиденда оказывают самое непосредственное воздействие успехи пред­принимательской деятельности данного акционерного общества. В этом отношении дивиденд прямо и непосредственно связан с величиной создаваемой прибыли в соответствующем акционер­ном обществе.

Указанные факторы характеризуются разной направленно­стью в своем влиянии на величину курса акций.

Из факторов, воздействующих на цену акции, следует выде­лить величину той прибыли, которая распределяется среди де­ржателей акций, и прибыли, которая остается в АО в качестве средств, идущих на формирование различных фондов соответст­вующих предприятий, входящих в данное акционерное обще­ство.

На уровень курса акций влияют такие мощные факторы, как спрос и предложение на ценные бумаги. Здесь возможен и ажиотажный спрос, и разные другие воздействия на спрос и предложение, что и определяет в конечном счете цену акций. За каждой из этих сторон, в свою очередь, стоит множество рациональных и иррациональных действий членов общества, обладающих соответствующим "финансовым" мышлением.

Современная практика определения первоначальной стоимо­сти акций ориентируется не на уровень дивиденда, а на величину всей чистой прибыли, включая нераспределенную, в расчете на одну акцию. Рыночная стоимость акции определяется в этом случае по формуле: курс равен величине чистой прибыли в расчете на акцию, умноженной на среднее соотноше­ние курс/чистая прибыль на акцию, рассчитанная для сопо­ставления предприятий.

Акционерные общества эмитируют (выпускают) различные виды акций, дающие те или иные преимущества их обладателям; различные акции на предъявителя и так называемые именные акции. Акция на предъявителя означает юридическое удостове­рение того, что ее владелец - акционер компании. При выпуске именных акций владельцами акционерного общества являются только те держатели акций, которые внесены в акционерную книгу компании. В разных странах функционируют различные правовые акты, регулирующие деятельность акционерных обще­ств. В одних преобладают акции на предъявителя, в других -именные. Каждый вид акций имеет свои преимущества и недо­статки. Акции на предъявителя более просты и удобны в торговых операциях. В этом случае компания не знает имени их владельцев. Продажа и покупка акций при этом может представ­лять непредвиденные последствия и всякого рода неудобства для акционеров фирмы, в том числе и для учредителей АО.

Акции также подразделяются на обычные и привилегирован­ные. Обычные акции предоставляют право владельцам акций получать дивиденд, соответствующий доходу в акционерном обществе на основе предусмотренного акционерного права. При­вилегированные акции имеют определенные преимущества по сравнению с обычными акциями для их обладателей, проявляю­щиеся в различных формах. Одна из них состоит в том, что по привилегированным акциям выплачивается гарантированно опре­деленная норма дохода, т.е. до того, как будет известна величина доходов на все акции акционерного общества12.

Существует два вида привилегированных акций. Первый из них - акции с фиксированным дивидендом, когда независимо от результатов деятельности акционерного общества их владельцу выплачивается запланированный заранее доход. Эта форма при­вилегированных акций по своей сути почти ничем не отличается от облигаций. Такие акции более надежны, но в то .же время они не допускают увеличения дивиденда. Для привилегированных акций компания устанавливает стабильную цену акции при ее продаже. В этом случае их бывшие владельцы не могут участво­вать в распределении прибыли через реализацию (продажу) акций по биржевому курсу. Среди привилегированных акций существуют акции, которые кроме фиксированного дохода име­ют еще такое дополнение, как выплата некоторого количества дохода в ограниченных размерах. Например, за каждый пункт дивиденда обычной акции, превышающего уровень 10%, по привилегированной акции дополнительно выплачивается 0,5% до максимального уровня дивиденда в 20%. Кроме того, обладатели привилегированных акций, когда происходит ликвидация компа­нии, имеют преимущественное право при разделе имущества акционерного общества.

До того, как происходит погашение обычных акций, владель­цам привилегированных акций выплачивается сумма, превышаю­щая их номинальную стоимость, т.е. они покрываются по рыночному курсу. И тем не менее для акционеров, имеющих привилегированные акции, есть свои негативные стороны, про­являющиеся при ликвидации АО, Акционерное общество, как правило, имеет значительные законодательно-правомерно скрытые резервы, распределение которых приходится на обычные акции, в результате чего погашение обычных акций происходит по курсу, значительно превышающему их номинальную сто­имость.

Экономическая природа облигаций характеризуется тремя особенностями - облигация:

1) инструмент концентрации капи­талов, используемых для кредитования хозяйственной деятель­ности;

2) недорогой и, следовательно, сравнительно легкодоступный и легко циркулирующий долговой инструмент;

3) долгосрочное долговое обязательство.

По мере поступательного развития хозяйственной системы и постепенного усложнения общественных и хозяйственных задач потребность в долгосрочном кредите приобретает более важное значение как для публичных организаций, заинтересо­ванных в распределении расходов на свои общественные назна­чения на достаточно продолжительный срок, занимающий много лет, так и для различных хозяйственных организаций, стремя­щихся к скорейшей мобилизации капитала для финансирования затрат путем реализации займа взамен не всегда выгодного для них с этой точки зрения выпуска акций.

Облигация в силу своих технических свойств юридического и финансового характера оказывается наиболее пригодной к тому, чтобы служить орудием долгосрочного кредита.

Легкость выпуска и передачи ее, широкая обращаемость через посредство фондовой биржи привели к тому, что облига­ция превратилась в одно из излюбленных средств помещения капитала и удовлетворения потребности в долгосрочном кредите, Инвестору, вложившему деньги в приобретение облигаций, нет оснований опасаться того, что в случае острой необходимости он не сможет ими воспользоваться, на этот случай у него всегда имеется возможность продать или заложить облигации и, таким образом, как бы получить обратно затраченный на их приобрете­ние капитал. При благоприятном стечении обстоятельств, исклю­чающих необходимость столь чрезвычайных действий по возврату капитала, наличие у инвестора известного количества облигаций, для которых исключена возможность предъявления к досрочному удовлетворению, гарантирует ему на продолжи­тельный период времени получение определенного и верного дохода в виде процента. Правда, необходимо отметить, что сказанное может быть отнесено лишь к ситуации, когда инфля­ция не вышла из-под контроля.

Облигации содержат следующие основные элементы: над­пись, что это облигация; название и место нахождения эмитента облигации; имя покупателя либо надпись, что облигация выписана на предъявителя; номинальную стоимость; размер процентов, если это предусмотрено; долю в прибыли, если это предусмот­рено; сроки погашения и выплаты процентов; место и дату выпуска, а также серию и номер облигации; образцы подписей уполномоченных лиц эмитента и права, вытекающие из облигации. Обязательный реквизит целевых облигаций - указание то­вара, под которой они выпускаются. Кроме основной части к облигации может прилагаться купонный лист на выплату процен­тов.

Купон на выплату процентов содержит следующие основные элементы: порядковый номер купона на выплату процентов; номер облигации, по которой выплачиваются проценты; название эмитента; год выплаты процентов и образцы подписей уполномо­ченных лиц эмитента облигации. Классификацию облигаций про­водят в зависимости от метода обеспечения или по правам эмитентов и держателей.

В зависимости от наличия обеспечения облигации делятся на закладные и беззакладные13.

Закладные облигации обеспечиваются юридическими доку­ментами. Закладная находится у кредитора до момента расчета. При выпуске закладных облигаций важная роль отводится посреднику, который соблюдает интересы держателей.

Беззакладные облигации - это просто обещание вернуть долг, не подкрепленное обеспечением имущества общества.

В зависимости от прав, предоставляемых эмитентом держателям, может существовать множество категорий облигаций,

Отзывные облигации дают эмитенту право досрочно пога­сить их по цене, несколько превышающей номинальную. Чем меньше времени до официального срока погашения, тем меньше "отзывная цена". Соответственно, процент, выплачиваемый по таким облигациям, непостоянен.

Облигации отложенного фонда представляют собой бумаги, выпускаемые на средства, получаемые от прибыли. Выкуп идет постадийно, равными партиями, что обеспечивает высокое каче­ство таких бумаг. Ежегодные выплаты по облигациям отложенного фонда, называемые аннуитетами, содержат часть номи­нальной стоимости плюс годовой процент,

Выплата по доходным облигациям зависит от того, была ли прибыль у общества в истекшем финансовом году. Таким обра­зом, в части получения интереса эти облигации похожи на обыкновенные акции.

Облигации с расширением дают держателю право с повы­шенным процентом продлить срок погашения.

Облигации с сужением предоставляют возможность в тече­ние установленного условиями выпуска срока сдать облигации.

Сериальные облигации обеспечивают наряду с ежегодными выплатами части основного долга выплату повышаемых год от года процентов.

Конвертируемые облигации, т.е. обращаемые в обыкновен­ные или привилегированные акции, выпускаются для "привязывания" инвесторов к акционерному обществу. Как правило, обменять облигации на акции держатель должен в установлен­ный условиями выпуска срок по фиксированной заранее цене. В случае конверсии держатель иногда получает небольшую премию. Акционерное общество в условиях выпуска иногда может оставить право на проведение конверсии за собой.

Облигации с ордером (отрывным талоном) дают право на покупку новых облигаций или акций общества по финансирован­ной цене.

Облигации могут также продаваться в связке с акциями, здесь применяется хорошо известный бывшим советским граж­данам принцип торговли "с нагрузкой".

Можно выкупить облигации, процент по которым не является стабильным, а зависит от преобладающих ставок определенных крупных банков, но не уменьшается ниже заранее установленного минимума,

Относительная привлекательность промышленных облигаций с фиксированным доходом выражается в том, что они, в отличие от акций, могут продаваться по курсу ниже номинальной цены, например, за 97 вместо 100.

Такая скидка с цены облигации называется дизажио. К этому следует добавить, что погашение облигаций по договоренности иногда производится не по номинальному, а более высокому курсу, вместо 100 по 104. Возникающая надбавка называется ажио, при соответствующих сроках погашения она предоставляется как дополнительный доход наряду с процентными платежа­ми.

Суммарный доход, обусловленный процентом ажио и диз­ажио данной облигации, считается важным показателем при оценке условий приобретения облигаций. Эти обстоятельства лежат в основе отклонения общего дохода от номинального процента. В деловом мире понятие дохода от ценной бумаги обозначается словом рендит. Рендит твердопроцентных ценных бумаг рассчитывается по следующей формуле:

Для более точного расчета следует учитывать срок курса погашения облигации. Если, к примеру, облигация погашается по курсу 100 по истечении 10 лет, то в течение этих 10 лет вкладчик дополнительно к процентам получает курсовую разни­цу, равную 5% (100-95), которая при накоплении рендита рав­номерно распределяется на весь срок обязательства. На один год приходится курсовая прибыль в 0,5 пункта (5:10),а суммарный годовой рендит возрастает до 5,76% (5,26+0,5), Кроме того, необходимо отметить, что в некоторых странах прибыли, пол­ученные от разницы курсов твердопроцентных ценных бумаг, не облагаются подоходным налогом, в отличие от доходов, получен­ных в виде текущих процентов по облигациям, включаемых в общую сумму налогооблагаемого дохода, В данном случае речь идет о необлагаемом доходе, полученном от разницы вели­чин 5 и 5,76%. Существует множество различных видов про­мышленных облигаций. Имеются "вечные" рентные бумаги, владельцы которых получают только процентные платежи без права возврата ссуды, есть облигации с условиями и т.п.

Промышленные облигации имеют ряд недостатков для эми­тентов. Фиксированный процент по промышленной облигации означает для фирмы рост постоянных издержек. Во время спада производства такие издержки особенно чувствительны для фирм, в отличие от дивидендов, которые в зависимости от доходов компании могут устанавливаться на более низком уров­не.

Ценные бумаги с фиксированным доходом имеют различный курс, поэтому и являются предметом интереса на фондовой бирже. Изменение курса этих ценных бумаг при декларирован­ном доходе происходит потому, что в разные периоды экономи­ческой активности национального производства происходит эмиссия новых облигаций, других ценных бумаг с увеличенным размером с фиксированного дохода, вследствие чего изменяется курс ранее выпущенных ценных бумаг. Владельцы облигаций с болee низкими процентными ставками стараются как можно быстрее избавиться от них и приобрести более прибыльные твердопроцентные ценные бумаги. В этом заключается главная причина изменения курса этих ценных бумаг. Каждый владелец твердопроцентных облигаций и других ценных бумаг решает следующую задачу: что он потеряет и что выиграет при продаже по более низкой цене облигаций старого образца или при покуп­ке облигаций старого образца, а также при покупке облигаций нового образца с более высоким фиксированным доходом.

Вексель представляет собой ценную бумагу, удостоверяю­щую безусловное денежное обязательство векселедателя упла­тить при наступлении срока определенную сумму денег владельцу векселя. Как письменное долговое обязательство строго установленной формы вексель дает его владельцу бес­спорное право по истечении срока обязательства требовать от должника или акцептанта уплаты обозначенной на векселе де­нежной суммы.

Усилия по внедрению векселя обусловлены необходимостью управления платежной дисциплиной в народном хозяйстве ре­спублики и развития коммерческого кредита. Активизация век­сельного обращения приводит, во-первых, к ускорению расчетов и оборачиваемости оборотных средств; во-вторых, уменьшается потребность в банковском кредите, снижаются процентные став­ки за его использование, сокращается эмиссия денег.

Вексель является для предпринимателя, предоставляющего кредит, не только более простым, по и более надежным спосо­бом возврата долга.

Вексель можно использовать для отсрочки или рассрочки платежа, т.е. это своего рода покупка в кредит. Например, при сделке купли-продажи оплату товара можно частично произве­сти перечислением денег наличными или с помощью векселя. Можно выдать вексель и на всю стоимость товара. Тем самым оплата производится не в момент приобретения товара, а через некоторое время - покупка в долг, К моменту оплаты векселя цена товара может повыситься. Таким образом, вексель удобно использовать в условиях растущей инфляции.

Вексель может быть выдан только юридическим и физиче­ским лицам, зарегистрированным на территории Республики Казахстан. Как выпуск, так и покупка векселей в ближайшее время станут массовым явлением, .Но пока для многих эти операции - неизведанная область, поэтому необходимо характе­ризовать основные понятия и правила, связанные с векселями14.

Чтобы выданный документ был признан ценной бумагой в форме векселя со всеми вытекающими из этого правовыми последствиями, необходимо наличие в нем обязательных рекви­зитов, позволяющих отличить вексель от любых других докумен­тов, подтверждающих то или иное денежное обязательство.

Так, простой вексель должен содержать следующие рекви­зиты:

а) наименование "вексель", включенное в текст и выражен­ное на том языке, на котором этот документ состав­лен;

б) простое и ничем не обусловленное обещание уплатить определенную сумму;

в) указание, срока платежа;

г) указание места, в котором должен совершиться платеж;

д) наименование того, кому или по приказу кого платеж должен быть совершен;

е) указание даты и места составления векселя;

ж) подпись того, кто выдает документ (векселедателя).

При отсутствии особого указания место, обозначенное рядом с наименованием плательщика (место составления документа для простого векселя), считается местом жительства плательщика (векселедателя - для простого векселя); вексель, в котором не указано место его составления, признается подписанным в мес­те, обозначенном рядом с наименованием векселедателя.

Переводной вексель должен содержать помимо реквизитов, предусмотренных в пунктах "а", "в", "ж", также наименование того, кто должен платить (плательщика).

Полученный вексель может быть использован его владель­цем для расчетов со своими поставщиками или кредиторами путем так называемого индоссамента, т.е. путем передаточной надписи на обороте векселя, означающей, что право требовать уплату ни векселю переходит к другому лицу. Подобная опера­ция может осуществляться неограниченное количество раз, по­этому, когда наступает срок уплаты по векселю, платит тот, у кого этот вексель окажется к моменту платежа.

Различают несколько видов индоссаментов; полный, бланко­вый, инкассовый. Полный (именной) указывает лицо, кому или по чьему приказу должен быть совершен платеж, На бланковом индоссаменте стоит лишь подпись индоссамента и не указывает­ся лицо, которому переуступается вексель - индоссамент на предъявителя. Инкассовый индоссамент дает право принимаю­щему вексель лицу производить только взыскание по векселю.

Всякий переводной вексель можно передать посредством индоссамента.

Индоссамент может быть совершен в пользу:

- плательщика (независимо от того, акцептовал он вексель или нет);

- векселедателя;

- в пользу какого-либо другого обязанного по векселю лица.

Индоссамент должен отвечать следующим требованиям:

- быть простым и ничем не обусловленным;

- всякое ограничивающее его условие считается недействи­тельным;

- может не содержать указания лица, в пользу которого он сделан.

В последнем случае индоссамент, чтобы иметь силу, должен быть написан на обороте переводного векселя или на добавочном месте.

Примером начала использования векселей для расчетов по текущим платежам служит начатый Туран-Алембанком выпуск банковских векселей. Эти векселя продаются клиенту в виде вексельной книжки.15

В целях обеспечения гарантированности платежа по векселю производится операция выдачи так называемого вексельного поручительства (аваля). Соответственно лицо, предоставляю­щее такое поручительство, называется авалистом. Вексельное поручительство выдается третьим лицом или даже одним из лиц, подписавших вексель. Для обеспечения аваля достаточно одной подписи, поставленной авалистом на лицевой стороне перевод­ного векселя, если только эта подпись не поставлена плательщи­ком или векселедателем. В авале должно быть указано, за чей счет он дан. При отсутствии такого указания аваль считается данным за счет векселедателя.

Как субъект вексельного обращения авалист:

- отвечает так же, как и то лицо, на которое он дал аваль. Его обязательство действительно даже в том случае, если обязатель­ство, которое он гарантирует, окажется недействительным;

- оплачивая переводной вексель, приобретает право против того, за кого дал гарантию, и против тех, кто в силу переводного векселя обязан перед последним.

Аваль дается на переводном векселе или на добавочном месте, он может быть дан на отдельном листе с указанием места его выдачи.

Акцепт означает согласие лица, обязанного к уплате, упла­тить истребованную сумму. Его выражают словами "акцептован", "принят", написанными на векселе, где стоит и подпись платель­щика.

Переводной вексель до наступления срока платежа может быть предъявлен векселедержателем или даже просто лицом, у которого вексель находится, для акцепта плательщику,

Во всяком переводном векселе векселедатель имеет возмож­ность обусловить, что вексель должен быть предъявлен к акцеп­ту с назначением или без назначения срока, а также запретить в векселе предъявление его к акцепту, если только речь идет о переводном векселе, который подлежит оплате, во-первых, у третьего лица; во-вторых, в ином месте, чем место жительства плательщика; в-третьих, через определенный срок по предъяв­лении. Кроме того, он имеет право оговорить, что предъявление к акцепту невозможно ранее назначенного срока.

Существует также акцепт в порядке посредничества. Его применяют в тех случаях, когда у владельца переводного вексе­ля, подлежащего акцепту до начала срока платежа, возникает так называемое право на регресс, т.е. право обратного требования кредитором суммы, которую он уплатил кому-либо за должника. Право на регресс применяется к лицам, поставившим свои подписи на векселе как до возникновения такого права, так и после.

Платеж по векселю в порядке посредничества может иметь место в случаях возникновения права на регресс и при наступ­лении срока платежа, до наступления этого срока. Лицо, которое поставило свою подпись на векселе и за которое был произведен платеж другими индоссантами, следующими за ним, освобожда­ется от ответственности, связанной с возвратом долга. В случае, если соответствующие обязательства не выполняются, посредник, теряет свое право на регресс к тем лицам, которые не были освобождены от ответственности за возврат долга.

Сегодня рынку государственных ценных бумаг отводится особая роль, особенно в период становления казахстанского РЦБ.

В начальный период реформирования экономики бюджет­ный дефицит покрывался исключительно за счет кредитов Нацбанка правительству. Это означало прямую денежную эмиссию и приводило к постоянному росту инфляции. В настоящее время правительство Казахстана отказалось от эмиссионного покрытия бюджетного дефицита, используя при этом неинфляционные источники финансирования, а именно прямые заимствования у внешних (МВФ, Всемирный банк, правительства иностранных государств и частные компании) и внутренних, Заимствования государства на внутреннем рынке, как и во всем мире, осущест­вляются через эмиссию государственных долговых обязательств16.


1.2. Общая характеристика правового регулирования международного рынка ценных бумаг
Понятие ценной бумаги, привычное для российского юриста, отлича­ется от принятого во многих других государствах. В большинстве стран под ценной бумагой (securities) обычно понимаются такие инструменты фи­нансового рынка, которые в Казахстане охватываются в основном понятием эмиссионной ценной бумаги17. Деятельность по выпуску и обращению имен­но таких «ценных бумаг», называемых еще фондовыми или инвестицион­ными, и является объектом пристального внимания международного со­общества. Объясняется такое внимание тем, что международный оборот инвестиционных ценных бумаг может существенно затронуть не только частные, но и публичные интересы, повлиять на удовлетворение не только экономических, но и политических интересов государства. Поэтому, далее речь пойдет преимущественно о фондовых (инвестиционных) ценных бу­магах (акции, облигации, производные ценные бумаги и т. п.).

Истории развития международных рынков известны периоды и меж­дународной интеграции, и дезинтеграции. В экономической литературе эволюцию мировых фондовых рынков принято разделять на несколько этапов. Краткая характеристика этих этапов, как представляется, будет способствовать лучшему пониманию тех нормотворческих процессов, которые происходят в наши дни.

Первый этап (1860-1914гг.) характеризуется активным становлением национальных рынков ценных бумаг, созданием первых предпосылок для международного сотрудничества. Определяющими для этого периода яв­лялись следующие факторы.

Развитие промышленности, нуждавшейся в долгосрочных заимство­ваниях; переход стран к золотомонетному стандарту, установление фик­сированных золотых курсов иностранных валют; внедрение новейших средств коммуникации (прокладка в 1866г. трансатлантического кабеля и др.). Кроме того, активизация организованной торговли ценными бу­магами на фондовых биржах, с одной стороны, и одновременное усиле­ние роли банков для рынка капиталов, с другой - привели к конкурен­ции между биржевым и внебиржевым рынками, что способствовало в борьбе за инвесторов, развитию биржевой инфраструктуры.

Второй этап (1920-1945 гг.) характеризуется преобладанием дезинтег-рационных процессов. После Первой мировой войны усилилась полити­ческая нестабильность, обусловленная, в частности, укреплением левых коммунистических и националистических настроений. В результате этого экономическая политика многих государств, а следовательно, и соответ­ствующее правовое регулирование стали непредсказуемыми. Отсутствие стабильности, повышение политических рисков не способствовали раз­витию инвестиционной деятельности.

Еще одним фактором, повлиявшим на состояние международного сотрудничества на рынках ценных бумаг в этот период, стал мировой эко­номический кризис 1929-1933 гг., распад мировой валютной системы18.

В связи с этим фондовые рынки и соответствующее им право разви­вались преимущественно на национальном уровне. В частности, имен­но в этот период в США были приняты законы о ценных бумагах, зало­жившие основу для всего последующего развития права о ценных бумагах во многих других государствах.

Вместе с тем вновь появились экономические предпосылки, обусловив­шие в последующем новый виток интеграции национальных фондовых рынков. Вторая мировая война, истощившая внутренние капиталы при­нимавших в ней участие государств, побудила предпринимателей искать свободные и дешевые средства на рынках капиталов других стран.

Третий этап (1945-1972 гг.). Экономическое преимущество США перед большинством своих европейских конкурентов, ослабленных в ходе Второй мировой войны, определило направленность Бреттон-Вудских соглашений 1944г. Международная валютная система строилась на фиксированных курсах национальных валют к доллару США, опре­делявшихся по цене золота в долларах. Международный обмен капита­лами осуществлялся чаще всего в форме межгосударственных кредитов. В качестве основного кредитора, при этом, выступало правительство США. Перемещение частных капиталов было существенно ограничено.

Организационно выполнение Бреттон-Вудских соглашений обеспечи­валось деятельностью созданного Международного валютного фонда.

В конце 50-х - начале 60-х годов прошлого столетия в результате де­фицита внутреннего платежного капитала США, возможности креди­тования из источников, расположенных на северо-американском кон­тиненте, были ограничены. Это обстоятельство привело к усилению евровалютного рынка, к выпуску еврооблигаций.

В данный период были предприняты и первые шаги по дематериализа­ции ценных бумаг путем создания системы «евроклир». Бумажные ценные бумаги (в основном еврооблигации) помещались на хранение к специали­зированному депозитарию, который выдавал свидетельства (сертификаты) о принятии ценных бумаг на хранение и правах на них. Передача права на ценные бумаги не требовала их физического перемещения, они «обездви­живались». Вместо этого передавался лишь бланк сертификата, удостове­рявшего право на определенное в нем количество ценных бумаг. Вскоре была введена система, при которой движение прав на помещенные у де­позитария ценные бумаги осуществлялось уже без выдачи сертификата и фиксировалось депозитарием на счетах «депо». «Обездвиживание» цен­ных бумаг оптимизировало рынок еврооблигаций и востребовало созда­ние единой клиринговой организации - CEDEL, со штаб-квартирой в Люксембурге.

Между тем, правительства государств с опаской относились к интег­рации на рынке еврооблигаций, поскольку усиление международных экономических связей в этой сфере затрудняло выполнение задачи под­держания стабильности национальной валюты: в международной тор­говле еврооблигации стали играть роль средства платежа («квази-денег»). По этой, а также многим иным причинам в рассматриваемый период вмешательство публичной власти в регулирование национальных рын­ков ценных бумаг стало весьма существенным. Активное государствен­ное регулирование распространялось и на иностранные заимствования19.

Тем временем в 1967г. США пережили первый заметный послевоен­ный кризис на фондовом рынке, известный как «бумажный». Действо­вавшая ранее технология обработки информации о сделках на фондо­вом рынке с применением бумажных носителей не выдерживала нарастающего объема этих сделок. Несоответствие между потребностя­ми рынка и возможностями организационных и правовых систем, его обслуживающих, привели к интенсивному внедрению на фондовый ры­нок новых электронно-технических решений.

Европейские, американские и прочие рынки ценных бумаг не могли существовать параллельно на протяжении длительно времени. К началу семидесятых годов стал обозначаться очередной виток интеграции, но уже не только по территориальному признаку.

Четвертый этап (1973г. - настоящее время) связан с переходом в 1973г. к плавающим валютным курсам, отходом от использования золота в каче­стве основы для валютных расчетов, с необходимостью преодоления послед­ствий кризисов на фондовых рынках, а следовательно, поиском капиталов на наиболее выгодных условиях в различных регионах. Одновременно по­высилось и значение валютного рынка: и государства, и частные инвесторы начали приобретать иностранную валюту для осуществления расчетов в меж­дународной торговле. Очевидно, что другим средством расчетов, как это уже неоднократно случалось, стали выступать разного рода финансовые инст­рументы, включая ценные бумаги. Еще одним результатом изменения ми­ровой валютной системы стало возрастание роли банков. Конкуренция на финансовом рынке между банками и фондовыми биржами стимулировала последние к поиску новых организационных и технических решений для оптимизации оборота ценных бумаг. Так, в середине восьмедесятых на Лон­донской фондовой бирже была внедрена электронная дилинговая система SEAQ-1, позволившая значительно активизировать торговлю ценными бу­магами. Чтобы сохранить конкурентоспособность аналогичные системы вскоре были введены и другими европейскими фондовыми биржами.

Электронные торговые системы позволили относительно быстро пе­ребрасывать капиталы с одной биржи на другую, что обусловило взаим­ное влияние (зависимость) бирж и иных организаторов торговли друг на друга. Изменение курсов ценных бумаг на одних торговых «площадках» неминуемо вело к изменению курса на других. Поэтому на повестку дня вновь встал вопрос о координации деятельности на различных фондовых рынках, о выработке единых стандартов, которые бы позволили, во-пер­вых, минимизировать вероятность возникновения неблагоприятных по­следствий на национальном рынке, а во-вторых, минимизировать возни­кающие в результате таких обстоятельств неблагоприятные последствия для других рынков.

В то же время электронные средства коммуникации предоставили инвесторам и эмитентам возможность выбирать для себя любую бирже­вую торговую площадку, руководствуясь соображениями соответствую­щих затрат и эффективности торговли.

Жесткое государственное регулирование деятельности на нацио­нальных фондовых рынках себя уже не оправдывало, препятствовало привлечению в экономику государств необходимых ресурсов извне. В связи с этим наметилось дерегулирование национальных рынков цен­ных бумаг, проявившееся, в частности, в делегировании части органи­зующих функций саморегулируемым организациям профессиональных участников рынка ценных бумаг. Разрешительная система ввоза капи­тала стала постепенно заменяться во многих странах на уведомитель­ную. Правительства развивающихся стран начали поощрять иностран­ные инвестиции и т.д.

Пожалуй, основным итогом развития финансовых рынков в этот период стало стремительное движение от рынков национальных к между­народным, а затем от международных к глобальному финансовому рынку. Иллюстрацией устойчивой финансовой зависимости между состоянием различных рынков ценных бумаг является мировой кризис, разразивший­ся в 1997г. в начале на рынке ценных бумаг Кореи, прокатившийся затем по всем национальным рынкам развитых государств, и ударивший в авгус­те 1998г. по российской экономике. Между тем не следует переоценивать экономические предпосылки интеграции. По-прежнему сохраняются зна­чительные различия в структуре национальных инвесторов, акционеров (ди­версификация акционеров в США; преобладание стратегических инвесто­ров в Германии, взаимное владение акциями в Японии и т. д.)20.

Современное состояние правового регулирования. Поиск инвесторами наиболее привлекательных рынков для вложения своих средств, с одной стороны, и стремление эмитентов осуществлять заимствования этих средств путем размещения ценных бумаг - с другой, привели не только к широкому разнообразию экономических решений, но и к не­обходимости правового регулирования деятельности на международном рынке ценных бумаг.

Состояние кооперации международного сообщества в сфере право­вого регулирования рынка ценных бумаг можно вкратце охарактеризо­вать следующим образом.

Во-первых, право многих государств по-прежнему имеет существенные различия в регулировании рынка ценных бумаг. Многообразие подходов про­является как в самом определении понятия ценной бумаги, так и в окружаю­щих его правовых институтах и их конструкциях (принципы регулирования, требования к раскрытию информации, организация деятельности фондовых бирж и др.). Значительные расхождения можно обнаружить и в правилах, утверждаемых саморегулируемыми организациями. Между тем правовые различия не могут исключить прояления экономических законов, неизбеж­но находясь под их воздействием. Так, стремление предпринимателей при­влечь дополнительные капиталы через размещение или повышение коти­ровки выпускаемых ими ценных бумаг на зарубежных фондовых биржах стимулирует эмитентов учитывать требования таких бирж, а также иностранного права. При этом для решения экономической (заемной) задачи со­ответствующие правовые требования (чаще всего по вопросам корпоратив­ного управления, раскрытия информации, некоторых экономических пока­зателей) должны исполняться эмитентом ценных бумаг и на территории государства, на которой осуществляется основная деятельность.

Во-вторых, гармонизация правового регулирования осуществляется пока преимущественно либо в двух-трехсторонних международных до­говорах, чаще всего определяющих основы сотрудничества в инвести­ционной сфере, либо локально, в рамках различных международных организаций, включая публичные, чаще всего образованные по терри­ториальному признаку.

В-третьих, мировым сообществом признана необходимость комплек­сного правового регулирования деятельности на международных рын­ках ценных бумаг. В связи с этим наиболее вероятным представляется заключение в дальнейшем международных договоров, касающихся отдельных правовых институтов, имеющих как прямую, так и опосредо­ванную связь с институтом ценных бумаг (виды ценных бумаг, обращение бумаг на предъявителя, применимое право, переход права собственности, создание и деятельность организаций эмитентов, профессиональных учас­тников рынка ценных бумаг, корпоративное управление, бухгалтерский учет и аудит, рейтинговая оценка и т. д.)21.

В-четвертых, подготовка международных соглашений, имеющих обя­зательный характер и распространяющих свое действие на государства-уча­стников различных рынков ценных бумаг (американский, азиатский, ев­ропейский и др.), правовых систем и традиций находится в самой начальной стадии.

В-пятых, в настоящее время основным инструментом гармонизации права ценных бумаг в международной торговле являются документы ре­комендательного характера, принимаемые специализированными меж­дународными организациями, как правительственными, так и неправи­тельственными. В связи с этим значение специального международного публичного порядка для рынка ценных бумаг, несмотря на его востребо­ванность, еще невелико.

В-шестых, не дожидаясь принятия международных правовых норм, участники рынка ценных бумаг избирают такой инструмент регулирова­ния как договор, получивший широкое распространение среди профес­сиональных участников рынка ценных бумаг. Частноправовые договоры позволяют формировать разного рода торговые сети и иные организаци­онные соединения, оптимизирующие электронную торговлю ценными бумагами. Международно-правовой предпосылкой для принудительного исполнения таких договоров являются соглашения о взаимной защите ка­питаловложений, о признании судебных решений и т. д.

В-седьмых, несмотря на очевидные преимущества гармонизации, зарубежная юридическая наука активно обсуждает и недостатки едино­образного правового регулирования, справедливо обращая внимание на достоинства диверсифицированного подхода, говоря о необходимости сохранения, так называемой конкуренции правовых порядков (regulatory competition).

Основное достоинство такой конкуренции видится в следующем. Учи­тывая определенную ограниченность объемов свободных капиталов и воз­растающую потребность в них, правительства государств находятся в условиях конкуренции по привлечению инвестиций, и поэтому будут вы­нуждены создавать наиболее благоприятную правовую среду. Состояние конкуренции должно способствовать не только улучшению качества то­варов, как результат рыночной борьбы за их потребителя, но и качества законодательства, как результат рыночной борьбы за инвестора. Право в определенном смысле должно выступать в качестве товара, предлагаемо­го государством инвесторам. Удачные законодательные решения будут за­имствоваться государствами-конкурентами. В качестве примера успеш­ного действия этого механизма приводится опыт США в сфере права компаний, а также международный опыт предоставления отдельными го­сударствами налоговых преференций для инвесторов. Кроме того, в каче­стве иллюстрации этой мысли можно было бы сослаться и на упоминав­шуюся уже конкуренцию между банками и фондовыми биржами22.

Разумеется, приведенные научные течения, поддерживаемые автори­тетнейшими специалистами, будут неминуемо сдерживать процесс уни­фикации права ценных бумаг на международном уровне.

Цели и принципы регулирования рынка ценных бумаг были сформули­рованы в феврале 2002г. ИОСКО в рекомендательном документе, опре­деляющем основные направления, в которых государствам предлагает­ся развивать правовое регулирование рынка ценных бумаг. В качестве трех основных целей регулирования указываются следующие.

- защита прав инвесторов;

- укрепление доверия инвесторов к добросовестности, эффективности и публичности (открытости) деятельности на рынке ценных бумаг;

- сокращение системных рисков, т. е. рисков, возникающих в резуль­тате функционирования системы торговли ценными бумагами.

Если основных целей названо три, то основных принципов, которым должен следовать законодатель при формировании системы правого ре­гулирования деятельности на рынке ценных бумаг, предложено тридцать. Все принципы классифицированы на следующие восемь групп по раз­личным вопросам:

1) деятельность регулирующих государственных органов (полномо­чия регулирующего органа должны быть определены четко и понятно, соответствовать установленным целям; персонал соответствующего государственного органа должен соблюдать самые высокие стандарты профессиональной деятельности, включая обязанность по соблюдению конфиденциальности);

2) деятельность саморегулируемых организаций (они должны быть наделены определенными контрольными функциями, осуществляемыми в свою очередь под надзором государственных органов в соответствии с требованиями о добросовестности и сохранении конфиденциальности);

3) исполнение нормативно-правовых норм о ценных бумагах (регу­лирующие органы должны быть наделены достаточными и действенны­ми полномочиями для осуществления своих полномочий, в том числе принудительными);

4) сотрудничество в сфере регулирования функций (в процессе под­готовки нормативных правовых актов должно быть обеспечено участие различных заинтересованных лиц, включая регулирующие органы дру­гих государств, международные организации, профессиональных учас­тников рынка ценных бумаг и т. д.);

5) деятельность эмитентов (эмитенты должны быть обязаны раскры­вать информацию о существенных характеристиках своей деятельности полно, достоверно и своевременно так, чтобы инвесторы могли прини­мать обоснованное решение об инвестициях, права владельцев ценных бумаг должны соблюдаться в равной степени справедливо и добросове­стно; бухгалтерские и аудиторские стандарты должны отвечать высоким международным требованиям и т. д.);

6) применение механизмов (схем) коллективных инвестиций (воз­можность использования таких схем должна быть надлежаще обеспече­на законодательством);

7) деятельность профессиональных участников рынка ценных бумаг (посредников) (начало деятельности профессионального участника не должно быть связано с излишними обременениями - «принцип мини­мальных требований для вхождения на рынок»; необходимо установле­ние разумного минимального размера капитала, а также иных показате­лей деятельности профессионального участника, которые бы отражали, принимаемые им на себя риски; профессиональные участники должны организовывать и осуществлять свою деятельность в соответствии с определенными стандартами управления, обеспечивающими эффективное управление рисками, защиту прав клиентов и т. д.);

8) операции на вторичном рынке (учреждение и деятельность торговых си­стем должны осуществляться с разрешения и под контролем регулирующих органов; правовое регулирование должно быть направлено на пресечение ин­сайдерской деятельности и манипуляций на рынке, эффективное реагирова­ние в случае финансовых кризисов, «дефолта», рыночных спадов и т. д.).

Содержание каждого принципа раскрывается в рассматриваемом докумен­те ИОСКО соответствующими комментариями, а затем детализируется до кон­кретных правил. Например, применительно к системным рискам разъсняется, что они обусловлены наличием в системе торговли ценными бумагами многочисленных элементов различного свойства (технических, организаци­онных и т. д.). Эффективность системы не должна напрямую зависеть от фун­кционирования каждого в отдельности взятого элемента. В случае, напри­мер, банкротства профессионального участника, технического сбоя в работе электронных систем и т. п. права клиентов должны быть эффективно защи­щены. Правовое регулирование должно быть направлено не только на пре­дотвращение или минимизацию системных рисков, но и на управление ими в случае возникновения соответствующих неблагоприятных обстоятельств.

В частности, предлагается: а) организовывать работу системы таким образом, чтобы переход права собственности на ценные бумаги совпадал с исполнением обязанности по платежу за них; б) предусматривать участие в системе центрального депозитария или регистратора с целью дополнитель­ного учета прав на ценные бумаги и операций с ними; в) осуществить пере­ход к дематериализованным (электронным) ценным бумагам или же обезд­вижить документарные (бумажные) ценные бумаги посредством помещения их у профессионального депозитария или регистратора.



Публичный порядок в сфере международного рынка ценных бумаг.

Международные организации, регулирующие рынок ценных бумаг, кон­центрируют свою деятельность на унификации правовых норм, касающихся выпуска и обращения инвестиционных ценных бумаг. Основной целью деятельности таких организаций является координация и кооперация в области регулирования на фондовых рынках, преимущественно в форме подготовки и утверждении различного рода исследований, отчетов, прин­ципов и т. п., имеющих рекомендательное значение. Наиболее влиятель­ными из специальных международных организаций являются следующие.

Международная организация комиссий по ценным бумагам (ИОСКО), образованная в 1983г. в качестве правопреемника Межамериканской ассоциации комиссий по ценным бумагам (основана в 1974г.)23.

ИОСКО объединяет регулирующие органы более чем 90 стран мира, включая Казахстан, и в настоящее время располагается в Мадриде.

Комитет европейских регулирующих органов по ценным бумагам (СЕСА)был образован Европейской комиссией в июне 2001г. с целью коорди­нации деятельности регулирующих органов государств Европейского союза, а также выработки рекомендаций по основным направлениям регулирования европейского рынка ценных бумаг. Комитет состоит из высших должностных лиц, представляющих регулирующие органы раз­личных европейских государств, и располагается в Париже.

Всемирная федерация фондовых бирж (ВФФБ) является международ­ной неправительственной организацией, объединяющей 56 фондовых бирж, обеспечивающих мировую торговлю более, чем 97% всех ценных бумаг. Членами организации могут быть также брокерские фирмы и иные профессиональные участники рынка ценных бумаг. Можно с определен­ной долей условности сказать, что федерация является своего рода саморегулируемой организацией, но только на международном уровне.

Федерация разрабатывает стандарты деятельности фондовых бирж, про­водит инспекции по проверке соответствия этим стандартам. Например, в качестве минимального требования к содержанию внутренних документов биржи устанавливается необходимость включения положений о правилах торговли, о раскрытии информации и об отчетности, о листинге, о прави­лах расчетов, об ответственности и др. Биржи должны исключить ограни­чения по торговле ценными бумагами иностранных эмитентов. Члены фе­дерации обязаны следовать всем установленным ею правилам и стандартам.

Кроме того, федерацией готовятся и рекомендации по отдельным воп­росам регулирования рынка ценных бумаг. Так, в утвержденном в августе 1999г. отчете «О трех предпринимательских типах деятельности фондо­вой биржи» членам федерации предлагается избирать один из следую­щих типов. Биржи, осуществляющие свою деятельность только на регио­нальном рынке (Regional Exchange), биржи транснациональные или глобальные (Global Exchange), биржи, ориентированные на разные рын­ки и виды услуг (Diversified Exchange). В данном отчете анализируются достоинства и недостатки существующих в мире торговых систем, приво­дятся рекомендации по их использованию в зависимости от типа биржи.

Федерация европейских фондовых бирж (ФЕСЕ) представляет из себя неправительственную организацию, объединяющую фондовые биржи стран Европейского союза, а также некоторые иные организации. Основной целью деятельности федерации, имеющей местонахождение в Брюсселе, является представление интересов участников при подго­товке Европейским парламентом и Комиссией нормативно-правовых ак­тов о ценных бумагах.

Следует заметить, что аналогичные федерации образованы и в дру­гих частях мирового пространства (например, это Федерация фондовых бирж Восточной Азии и Океании, Федерация Евро-Азиатских фондовых бирж, Иберо (латино)-американская федерация фондовых бирж, Южно­азиатская федерация фондовых бирж и др.


1.3 Операции на международном рынке ценных бумаг
Как уже отмечалось, заключение международных договоров в сфере рынка ценных бумаг на межгосударственном уровне еще только начи­нается. Между тем определенные инструменты регулирования, касаю­щиеся пока только отдельных вопросов фондового рынка, уже разрабо­таны международными организациями, созданными на договорной основе по территориальному признаку.

Международные конвенции / Гаагская конвенция № 36 о праве, приме­нимом к определенным правам в отношении ценных бумаг, находящихся во владении посредников (профессиональных участников рынка ценных бумаг/ является одной из немногих и едва ли не первой попыткой мирового сообщества принять международный договор в сфере регулирования рынка ценных бумаг. Конвенция находится в завершающей стадии раз­работки и, вероятно, вскоре вступит в силу .

В рассматриваемом документе предпринимается попытка разрешить одну из основных правовых проблем, препятствующих более активной международной торговле ценными бумагами - это проблема права, применимого к правоотношениям, возникающим между эмитентами, посредниками и инвесторами-резидентами различных государств.

Традиционно для большинства правопорядков, применимое право определялось для указанных случаев в соответствии с правилом места нахождения ценных бумаг (lex rei sitae principle). Однако если для бумаж­ных ценных бумаг использование этого принципа серьезных затрудне­ний не вызывало, то определение местонахождения электронных цен­ных бумаг является более проблематичным.

Сложности возникают в тех случаях, когда в учете прав, в заключении договоров на приобретение - реализацию ценных бумаг, в исполнении договоров с ценными бумагами участвуют несколько профессиональных участников, расположенных в различных государствах. В таком случае, как и для ценной бумаги, в бумажной форме возникает «движение» ценных бумаг (возможности распоряжаться ею) от одного участника отношений к другому. Такое «движение» необходимо для того, чтобы, например, брокер, продавший электронную ценную бумагу, был лишен возможности продать ее еще раз: бумага «поступает» к брокеру покупателя.

В Конвенции вслед за практикой, получившей законодательное зак­репление в некоторых государствах, предлагается при определении при­менимого права на международном уровне руководствоваться принци­пом места нахождения посредника, который в данный конкретный момент, может решать правовую судьбу ценной бумаги.

Европейские конвенции и Директивы ЕС о ценных бумагах. В качестве примера международных договоров, заключенных по территориально­му признаку, можно привести опыт Европейских государств.

Европейская конвенция о прекращении использования ценных бумаг на предъявителя в международном обращении от 28 мая 1970г. Конвенция устанавливает единую процедуру исключения из оборота утраченных цен­ных бумаг на предъявителя по заявлению их владельца на территориях различных государств. Конвенция применяется к ценным бумагам, оборотоспособным на международных финансовых рынках, а не к любой цен­ной бумаге на предъявителя, она вводит правило о публикации информа­ции об утрате ценной бумаги в соответствии с определенной процедурой.

Европейская конвенция об инсайдерской деятельности от 20 апреля 1989г.Принятие конвенции обусловлено следующими соображениями. Одним из фундаментальных принципов функционирования рынка ценных бумаг яв­ляется принцип предоставления всем участника рынка равной возможности по доступу к достоверной информации, распространяемой для инвесторов. Этот принцип часто нарушается лицами, имеющим доступ к закрытой ин­формации. Между тем установление таких фактов, имевших место в других государствах, вызывает затруднения. Конвенция устанавливает процедуру взаимодействия между компетентными государственными органами для выявления и пресечения фактов инсайдерской деятельности. Среди форм такого взаимодействия называется обмен информацией и опытом.

Европейская конвенция об учреждении компаний от 20 января 1966г. до настоящего времени в силу не вступила, однако, является иллюстра­цией признания европейскими странами принципа предоставления субъектам предприниамтельской деятельности равных условий. Конвен­ция предусматривает введение национального режима для компаний, зарегистрированных на территории других государств, а также создание межгосударственной комиссии для реализации этого принципа.

Директивы Европейского союза. Основным правовым инструментом решения задачи гармонизации регулирования рынков ценных бумаг го­сударств участников ЕС стали Директивы ЕС. Среди наиболее значи­мых Директив, развивающих Рекомендации ЕС 77/534/ЕЕС от 25 июля 1977г. о Европейском кодексе поведения относительно операций с обо-ротоспособными ценными бумагами, являются следующие24.

- о координации условий допуска ценных бумаг к официальному ли­стингу на фондовой бирже (79/279/ЕЕС от 5 марта 1979г.);

- о координации требований к подготовке, изучению и распростра­нению сведений, подлежащих публикации с целью допуска цен­ных бумаг к официальному листингу на фондовой бирже (80/390/ EEC от 17 марта 1980г.);

- о сведениях, подлежащих обязательной и регулярной публикации компаниями, акции которых были допущены к официальному ли­стингу на фондовой бирже (82/121/ЕЕС от 15 февраля 1982г.);

- о сведениях, подлежащих публикации, в случае приобретения крупного пакета акций или распоряжения им в отношении ком­пании, акции которой котируются на фондовой бирже (88/627/ EEC от 12 декабря 1988г.);

- о координации требований к составлению, изучению и распрост­ранению проспектов эмиссии, подлежащих публикации, а также в случае распространения оборотоспособных ценных бумаг по пуб­личной (открытой) подписке (89/298/ЕЕС от 17 апреля 1989г.);

- о координации нормативных положений, касающихся информа­ции о деятельности компании, доступ к которой ограничен (об ин­сайдерах) (89/592 EEC от 13 ноября 1989г.); а также об инсайде­рах и манипуляциии на рынке (злоупотреблении на рынке) (2003/ 6/ЕС от 28 января 2003г.);

- об инвестиционных услугах (93/22/ЕЕС от 10 мая 1993г.);

- об определении момента исполнения обязанности по платежу и системах обращения ценных бумаг (98/26/ЕС от 19 мая 1998г.).

В упомянутых Рекомендациях 77/534/ЕЕС от 25 июля 1977г. форму­лируются основные принципы и направления государственного регу­лирования деятельности на Европейском рынке ценных бумаг. При этом выделено шесть базовых (фундаментальных) принципов и восемнадцать дополнительных.

По мнению комиссии, государства-участники ЕС, используя пред­ложенные принципы в качестве рекомендательных, должны стремиться к развитию их в национальном законодательстве, учитывать не только «букву» закона, но и его дух, заложенный в Рекомендациях. В частно­сти, к основным принципам отнесено положение о необходимости пол­ного, своевременного и добросовестного раскрытия информации на рынке ценных бумаг. Если решение об инвестициях в ценные бумаги будет принято на основе недостоверных сведений, то это может привес­ти к искажению действительных рыночных цен. В свою очередь искажение цены может дестабилизировать действие рыночных механизмов, основанных на принципе свободного (не вынужденного) удовлетворе­ния спроса и предложения на капитал.

Среди других основных принципов называются: принцип равного отношения к акционерам (владельцам ценных бумаг); принцип добро­совестного поведения членов органов управления компании эмитента, пресечения действий с их стороны, которые могут негативно повлиять на функционирование рыночных механизмов; принцип надлежащего использования профессиональными участниками рынка ценных бумаг своих специальных познаний и навыков, исключение ситуаций конф­ликта интересов с клиентами и иными лицами, отношения с которыми носят доверительный характер. Рассмотрим, как эти принципы реали­зуются в директивах Европейского союза.

Условия допуска ценных бумаг к листингу на фондовой бирже. Дирек­тива 79/729/ЕЕС от 5 марта 1979г. (с последующими изменениями) уста­навливает различные требования к допуску ценных бумаг к официаль­ному листингу на фондовой бирже в зависимости от вида ценной бумаги. Если это акции, то необходимо соблюдение положений, содержащихся в приложениях «А» к Директиве, а в случае с долговыми финансовыми инструментами - в приложении «В». Кроме того, в Директиве устанав­ливаются дополнительные требования и для случаев, когда ценные бумаги уже допущены к листингу. Соответственно для акций и для дол­говых финансовых инструментов это приложения «С» и «D»25.

В частности, компания, размещающая или имеющая намерение раз­мещать свои акции на фондовой бирже, должна быть создана и осуществ­лять свою деятельность в строгом соответствии с требованиями законо­дательства, публиковать или иметь готовым для публикации годовой отчет в течении, как правило, не менее трех лет, предшествовавших году обра­щения за допуском к листингу; иметь рыночную капитализацию в разме­ре не менее 1 млн. евро. Акции такой компании должны быть оборотос-пособны без каких бы то ни было ограничений (согласие органов управления компанией, преимущественное право других лиц их п., од­нако за исключением акций, образующих контрольный пакет или акций, обращение которых ограничено на основании договора, но только если информация об этом доведена до сведения неограниченного круга лиц).

В случае если акции распространялись по открытой подписке до об­ращения с просьбой о допуске к официальному листингу, то срок для такой подписки должен истечь. Кроме того, для допуска к листингу «до­статочное количество» акций определенной категории (класса) должно быть размещено по открытой подписке (обычно не менее 25% соответствующих акций). При решении вопроса о допуске к листингу во вни­мание принимаются и иные условия деятельности эмитента, размеще­ния акций, которые могут повлиять на обеспечение интересов инвесто­ров (приобретателей акций).

Компания-эмитент обязана обеспечить равенство при осуществле­нии прав всех акционеров, владеющих акциями одного класса (катего­рии): акционеры должны быть, в частности, предоставлена равная воз­можность доступа к информации о деятельности компании, принятия участия в управлении компанией посредством голосования на общих собраниях акционеров. Компания, кроме того, обязана создать такую систему, которая позволила бы акционерам эффективно осуществлять свои имущественные права, прежде всего право на дивиденд. Так, на­пример, компания обязана направить для согласования в уполномочен­ные государственные органы проект изменений в учредительные доку­менты заблаговременно, до созыва общего собрания акционеров, на котором эти изменения предполагается утвердить.

Необходимым условием сохранения официального листинга являет­ся доведение до сведения неограниченного круга лиц годового финан­сового отчета и годового отчета компании, а также сведений, касающихся таких существенных изменений в бизнесе компании, которые могут при­вести к изменению рыночной цены акций. В исключительных случаях компания может быть освобождена от выполнения этой обязанности по решению уполномоченных органов, если раскрытие информации может привести к ущемлению законных интересов компании (и в конеч­ном итоге повлиять на права ее акционеров). Раскрытию подлежат и све­дения о существенном изменении во владении акциями (Директива 88/ 627/EEC от 12 декабря 1988г.).

В случае если акции компании котируются на фондовых биржах, рас­положенных в нескольких государствах - членах ЕС, то информация о деятельности компании должна быть раскрыта в каждом таком государ­стве таким образом, чтобы соответствующие инвесторы были обеспече­ны равной и достоверной информацией.

При решении вопроса о допуске к листингу долговых финансовых инструментов, прежде всего облигаций, удостоверяющих заемные от­ношения между эмитентом и владельцев ценной бумаги, в расчет также принимаются многочисленные условия. Обычно общая сумма займа по соответствующим ценным бумагам должна быть не менее 200 тыс. евро. В случае с конвертируемыми облигациями Директива устанавливает определенные требования и к условиям выпуска и обращения акций, в которые может быть осуществлена конвертация облигаций.

Возможен листинг и государственных, муниципальных долговых цен­ных бумаг, а также ценных бумаг, эмитентом которых являются между­народные публичные организации, но только, если такие ценные бума­ги оборотоспособны без каких бы то ни было ограничений.

Как и для акций эмитент обязан обеспечивать равные права каждому владельцу долговой ценной бумаги, однако, выплата по ценной бумаге допускается, ранее срока, указанного при ее размещении, если досроч­ное прекращение долгового обязательства продиктовано социальными интересами. Кроме того, устанавливаются определенные требования по раскрытию информации о деятельности эмитента, по созданию усло­вий для обеспечения выплат по ценным бумагам, по внесению измене­ний в условия выпуска и другие.

Государства - члены ЕС вправе вводить национальным законодатель­ством дополнительные требования к условиям допуска к официальному листингу на фондовой бирже, однако только если дополнительные тре­бования применяются в равной степени ко всем эмитентам (их груп­пам, например, к муниципальным образованиям) и были доведены до сведения инвесторов посредством официальной публикации. В качестве условия допуска к листингу не может выдвигаться требование о том, что ценные бумаги ранее уже должны были котироваться на другой бирже государства - члена ЕС.

Государства - члены ЕС, обязаны определить орган, который будет уполномочен принимать решение о допуске к официальному листингу. Уполномоченный орган вправе отказать в допуске к листингу, если, по его мнению, это может привести к причинению ущерба инвесторам. Кро­ме того, для допуска к листингу уполномоченный орган вправе требовать от эмитента выполнения определенных условий, которые, по его мнению, исключат (или существенно снизят) риск причинения убытков инвесто­ру. Эти условия могут, в частности, относиться к предоставлению допол­нительной информации о деятельности эмитента, ее публикации и т. д. Решение по заявлению должно быть принято в течение 6 месяцев.

Допуск к официальному листингу в другом государстве-члене ЕС обычно является основанием для ускорения и упрощения рассмотрения заявки. Однако если эмитент нарушает требования национального за­конодательства другого государства, уполномоченный орган государства, в котором подана заявка, вправе отказать в удовлетворении заявки со ссылкой на нарушение права иного государства.

Отказ в допуске к листингу, в том числе в случае отсутствия ответа уполномоченного органа в течение 6 месяцев со дня обращения, может быть обжалован в суде.

Что касается формы и реквизитов ценных бумаг, то они должны соот­ветствовать требованиям законодательства страны эмитента - государ­ства - члена ЕС. Во всех остальных случаях, включая международные публичные организации, форма ценных бумаг должна обеспечивать эф­фективную защиту прав инвестора.

Информация, подлежащие раскрытию в случае допуска к официально­му листингу имеет важное значение для принятия инвестором взвешен­ного и обоснованного решения на всех стадиях инвестирования средств в ценные бумаги, начиная с решения о приобретении ценных бумаг, затем о реализации прав по ним и, заканчивая решением об отчуждении ценных бумаг. Основные положения, касающиеся содержания такой информации содержатся в Директиве 80/390/ЕЕС. Целью принятия Директивы являлась гармонизация сведений, предоставляемых как тем инвесторам, которые уже приобрели ценные бумаги, так и потенциаль­ным. Минимальные требования к информации, подлежащей раскры­тию, содержатся в приложениях «А», «В» и «С».

Приложение «А» посвящено раскрытию информации в случае вы­пуска и обращения акций и состоит из семи глав:

1) требования к ли­цам, раскрывающим информацию от имени эмитента, включая аудито­ров;

2) сведения о допуске акций к официальному листингу;

3) общие сведения об эмитенте и его активах;

4) о направлениях деятельности эми­тента;

5) о финансовых показателях деятельности эмитента, стоимости его активов, финансовых обязательствах и т. п.;

6) о структуре управле­ния эмитентом, его директорах;

7) об основных итогах и перспективах развития деятельности эмитента.

Приложение «В» содержит сведения, подлежащие раскрытию в слу­чае выпуска и обращения долговых ценных бумаг и состоит из двух глав. Первая глава посвящена требованиям к лицам, раскрывающим инфор­мацию от имени эмитента, включая аудиторов, вторая глава формули­рует требования к информации о займах эмитента, а также о его допуске к официальному листингу.

Приложение «С» включает информацию о сертификатах акций, т. е. применяется в случае выпуска акций в документарной форме. В таком случае информация должна быть раскрыта и согласно приложению «А».

Директива предусматривает многочисленные исключения, освобож­дающие от необходимости публикации информации по установленной в Директиве форме. Применение исключений чаще всего зависит от того, допускались ли ценные бумаги, включая акции к официальному лис­тингу, или нет.

Кроме того, содержание раскрываемой информации может быть су­жено в отношении определенного типа инвесторов, ценных бумаг и эмитентов. Например, если долговые ценные бумаги размещаются среди профессиональных инвесторов, имеющих познания в инвестиционной сфере, или если размещаются «исключительно» долговые ценные бума­ги, или если выплата по долговым ценным бумагам гарантирована госу­дарством или государственным образованием в федеральном государ­стве (субъектом федерации) и т. д.

Нарушение требований к содержанию раскрываемой информации не является существенным и не влечет каких-либо административных по­следствий в случае если информация, представленная в искаженном или неполном виде, не может повлиять на оценку стоимости активов эми­тента, вероятности исполнения им своей обязанности по ценной бума­ге, не противоречит публичным интересам и интересам самого эмитен­та, а также не может иным образом повлиять на принятие инвестором решения относительно соответствующих ценных бумаг.

Отдельно регламентируется раскрытие информации финансовыми институтами, включая кредитные.

В случае если выпуск и размещение ценных бумаг сопровождаются дополнительными условиями, по сравнению с обычными, то раскры­тию подлежит и информация о таких дополнительных условиях. Напри­мер, если платеж по долговой ценной бумаге гарантирован юридичес­ким лицом, то это сведения о гаранте, или если долговая ценная бумага конвертируемая, то сведения о ценной бумаге, в которую может быть осуществлена конвертация, и т. д.

Уполномоченный орган утверждает информацию, подлежащую распро­странению для целей допуска к официальному листингу, до ее публика­ции. Источником публикации может быть соответствующее средство мас­совой информации. Кроме того, публикацией будет считаться и выпуск брошюры, бесплатно и свободно распространяемой на соответствующей фондовой бирже, в офисе по месту регистрации эмитента, а также в офи­се агента, осуществляющего платежи по ценным бумагам от имени эми­тента (банк, брокер и т. п.). Публикация должна быть по общему правилу осуществлена заблаговременно, до допуска ценных бумаг к листингу и начала торговли ими на фондовой бирже. Задержка публикации в исклю­чительных случаях допускается только с согласия уполномоченного органа (если ценные бумаги того же класса уже котируются на бирже и т. д.).

Все существенные факты, которые могут повлиять на принятие ин­вестором решения относительно ценных бумаг, должны публиковаться дополнительно.

Обычно информация утвержденная уполномоченным органом и опуб­ликованная в одном государстве-члене ЕС, признается достоверной в других государствах-членах ЕС. Вместе с тем уполномоченные органы го­сударств вправе затребовать дополнительную информацию, касающуюся особенностей оборота на их территории ценных бумаг, эмитент которых находится в ином государстве-члене ЕС (о порядке уведомления инвесто­ров - резидентов государства, запрашивающего дополнительную инфор­мацию, о порядке выплаты им причитающегося по ценной бумаге и т. п.).

Правила раскрытия информации в отношении ценных бумаг, не коти­руемых на фондовой бирже, но находящихся в свободном обращении / Директива 89/298/ЕЕС от 17 апреля 1989г. был принята с целью гармо­низации права государств-членов ЕС по вопросу подготовки и публи­кации проспекта эмиссии ценных бумаг, находящихся в свободном обращении. Аналогичная Директива 80/390/ЕЕС, требующая раскры­тия определенной информации, распространяет свое действие на цен­ные бумаги, котируемые на фондовой бирже. Что же касается иных цен­ных бумаг, находящихся в свободном обращении среди неограниченного круга лиц, то как раз на них нацелена Директива 89/298/ЕЕС. При под­готовке этого документа его разработчики, желая создать условия для укрепления доверия потенциальных инвесторов к приобретаемым цен­ным бумагам, решали несколько задач26.

Во-первых, для принятия обоснованного решения о вложении средств инвесторы должны быть обеспечены полной и достоверной информацией.

Во-вторых, объем такой информации все же не должен быть чрезмер­ным, поскольку в противном случае на эмитента может быть необоснован­но возложено бремя, связанное с подготовкой и размещением информации. Предприятия среднего и мелкого бизнеса часто не нуждаются в котиров­ке своих акций на фондовой бирже, однако время от времени получают дополнительные средства для своего развития посредством размещения ценных бумаг среди неограниченного круга лиц. В таком случае эмитенту нет смысла нести расходы на сбор и распространение той информации, которая инвестору для принятия решения скорее всего и не нужна.

В-третьих, необходимо было создать систему показателей, которые позволили бы сравнивать между собой условия выпуска всех ценных бумаг, находящихся в свободном обращении, независимо от того коти­руются они на фондовой бирже или нет. Последнее обстоятельство было особенно актуальным для ценных бумаг, выпущенных эмитентом одно­го государства, а размещаемых на территории другого.

Из под действия Директивы исключены ценные бумаги, хоть и имею­щие свободное обращение, но не отвечающие по условиям некоторым дополнительным показателям. В частности, еще более мягкие требова­ния по раскрытию информации устанавливаются при размещении ценных бумаг по цене менее 40,0 евро, в отношении ценных бумаг некоторых кредитных организаций, регулярно публикующих свои годовые отчеты. Требования к раскрытию информации различаются и в зависимости от того, предполагает ли эмитент в последующем обратиться за офици­альным листингом на фондовой бирже или нет, от вида размещаемых ценных бумаг (акции, долговые, конвертируемые, обеспеченные ценные бумаги и др.). Регламентируются и условия публикации проспекта эмис­сии, которая, в частности, должна быть осуществлена в каждой стране размещения ценных бумаг. В случае возникновения дополнительных обстоятельств, в том числе при обнаружении существенных неточнос­тей в проспекте эмиссии, которые могут повлиять на принятие инвес­тором решения о приобретении ценных бумаг, сведения о таких обстоя­тельствах также должны публиковаться.

Правила об инсайдерах и злоупотреблениях на рынке ценных бумаг. Директива 89/592/ЕЕС от 13 ноября 1989г. устанавливает общие подхо­ды к регламентации деятельности инсайдеров. Подход, положенный в основу подготовки этой Директивы, состоит в следующем.

Эффективность обращения ценных бумаг на вторичном рынке, а сле­довательно, оптимизация инвестиционной деятельности во многом зависят от доверия потенциальных инвесторов.

Одним из направлений поддержания такого доверия должно быть создание условий, при которых инвесторы были бы уверены в равных возможностях по реализации приобретаемых ими прав, в отсутствии преимуществ у одних инвесторов перед другими за счет использования дополнительной информации, потенциально неизвестной всем инвес­торам. В частности, преимущество в получении дополнительной инфор­мации может быть недобросовестно получено через лиц, имеющих дос­туп к сведениям о деятельности эмитента, которые неизвестны на определенный момент всем потенциальным инвесторам.

В соответствии со ст. 1 Директивы к закрытой «инсайдерской» инфор­мации относится информация, которая не была раскрыта, но если бы она была доведена до сведения всех потенциальных инвесторов, то она, скорее всего, существенно повлияла бы на цену соответствующих ценных бумаг. Обладателем инсайдерской информации являются, в частности, лица имеющие к ней доступ в силу своего положения в органах управления эмитентом, его наемные работники (персонал), консультанты, крупные акционеры, работники государственных органов и т. д.

Государства-члены ЕС обязаны в силу требований Директивы при­нять законодательные меры, запрещающие инсайдерам недобросовест­но использовать информацию с ограниченным к ней доступом в своих собственных интересах или в интересах третьих лиц, создавая тем самым преимущества в принятии решения относительно определенных ценных бумаг. Инсайдерам, в частности, должно быть запрещено27:

1) раскрывать информацию любому третьему лицу, кроме случаев, предусмотренных за­коном или в порядке обычного исполнения своих служебных обязаннос­тей, 2) рекомендовать или способствовать третьему лицу, на основе име­ющейся информации, приобрести или распорядиться ценными бумагами, обращающимися на открытом рынке. Приведенные ограничения распро­страняются также на тех, кто получил инсайдерскую информацию от ука­занных выше лиц, и осознает ее закрытый характер.

После принятия этой Директивы Европейский союз неоднократно воз­вращался к вопросу об инсайдерах, в том числе в процессе работы весьма авторитетных комиссий, созванных с целью формирования предложений по правовому регулированию финансовых рынков. Стало понятно, что лишь ограничение деятельности инсайдеров недостаточно для создания инвес­торам равных условий доступа к информации и укрепления их доверия к исполнимости обязательства, удостоверенного ценной бумагой.

Различные финансовые и технические новеллы создали дополнитель­ные условия для злоупотреблений на рынке ценных бумаг, в том числе в виде несанкционированного доступа к определенной информации. В связи с этим было принято решение о необходимости комплекса пра­вовых средств, направленных против любых злоупотреблений на рынке ценных бумаг. В результате 28 января 2003г. была принята Директива 2003/6/ЕС об инсайдерской деятельности и манипуляции на рынке (зло­употреблении на рынке). Директива в основном сохранила понятие ин­сайдерской информации, сформулировав между тем признаки манипу­ляции на рынке.

Под манипуляцией следует понимать операции или действия, кото­рые дают или могут дать ложные или вводящие в заблуждение признаки («сигналы») относительно реализации финансовых инструментов, спро­са или цены на них, или такие операции или действия, совершаемые лицом или группой лиц по предварительной договоренности, которые поддерживают цену одного или нескольких финансовых инструментов на «аномальном» (не рыночном) уровне, за исключением случаев, когда соответствующее лицо или лица осознают законность своих операций и действий, их соответствие практике, принятой на определенном рынке.

К рыночным манипуляциям относятся, кроме того, операции и дей­ствия с использованием фиктивных инструментов или любой иной формой обмана или введения в заблуждения, в том числе посредством рас­пространения информации, включая слухи и домыслы, через Интернет. Согласно комментируемой Директиве государства-участники ЕС дол­жны принять эффективные законодательные и организационные меры для исключения фактов злоупотреблений на рынках ценных бумаг.

Деятельность профессиональных участников рынка ценных бумаг. Дирек­тива 93/22/ЕЕС от 10 мая 1993г. Одним из основных направлений гар­монизации права о профессиональных участниках рынка ценных бумаг стало формулирование единых принципов их деятельности. Результаты работы профессиональных участников имеют существенное значение для поддержания стабильности финансовой системы, важным элементом ко­торой они являются. Поэтому обеспечение деятельности профессиональ­ных участников рынка ценных бумаг в соответствии с определенными требованиями в конечном итоге направлено на защиту прав инвесторов, на укрепление их доверия к различным финансовым инструментам.

В Директиве, в частности, отмечается необходимость квалифициро­ванного контроля над деятельностью организации - профессионально­го участника, как извне, со стороны государства и саморегулируемых организаций, так и внутреннего посредством создания соответствующих корпоративных механизмов (например, в виде системы, при которой уп­равление компанией по всем вопросам осуществляется, как минимум двумя лицами). Еще одним инструментом защиты прав инвесторов дол­жно быть четкое разделение имущества профессионального участника и его клиентов, введение таких процедур, которые бы позволили в слу­чае банкротства профессионального участника исключить имущество клиентов из конкурсной массы. Профессиональные участники должны иметь надежное техническое и иное материальное обеспечение, позво­ляющее, с одной стороны, эффективно выполнять поручения клиентов, а с другой стороны, предусматривать возможность контроля над своей деятельностью со стороны государства. Профессиональные участники обязаны информировать инвесторов об их правах, в том числе о дея­тельности компенсационных фондов (схем), призванных возмещать инвесторам убытки в случае их причинения, в частности, в результате злоупотреблений на рынке ценных бумаг.

Было бы неверно считать, что итогом внедрения Директивы государ­ствами-членами ЕС, будут только дополнительные обременения, на­лагаемы на профессиональных участников. Отнюдь. Директива предус­матривает введение системы, при которой упрощался бы допуск профессионального участника, зарегистрированного в одном государ­стве, на финансовый рынок другого государства-члена ЕС.

Директива 98/26/ЕС от 19 мая 1998г. - еще одна попытка гармониза­ции деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг, преимущественно клиринговых организаций. Лейтмотивом принятия этой Директивы явилось желание ЕС снизить, так называемые систем­ные риски, возникающие при расчетах за ценные бумаги, особенно при переводе денежных средств из одного государства в другое.

В Директиве предусматриваются такие направления гармонизации, как условия создания клиринговых (расчетных) систем, принятия и ис­полнения ими поручений клиентов, особенности банкротства органи­зации, поддерживающее расчетные системы, в том числе касающиеся разделения имущества клиента - владельца ценных бумаг, и имущества организации - банкрота, а также многие иные.

Другие директивы ЕС. Еще одним направлением гармонизации права ЕС о ценных бумагах является принятие директив о компаниях, неко­торые из которых уточняют отдельные положения директив о ценных бумагах. Например, в соответствии со Второй директивой от 13 декабря 1976г. публичные компании в целях защиты прав своих акционеров и третьих лиц (потенциальных инвесторов) обязаны предоставлять всем заинтересованным лицам информацию о размере капитала, на который была осуществлена подписка на акции, об уставном капитале, номиналь­ной стоимости акций, об акциях без номинальной стоимости и др.

Четвертая директива от 25 июля 1978г. регламентирует, в частности, условия составления и публикации отчетных бухгалтерских документов.

Одиннадцатая директива от 21 декабря 1989г. формулирует требова­ния по раскрытию информации о филиалах компании, а Тринадцатая директива направлена на регламентацию приобретения контрольных па­кетов акций.

Слияния и поглощения (Mekges I Acouisitions). Последние десятилетия ознаменовались многочисленными скандалами, связанными с приме­нением разного рода «технологий» (часто незаконных) по скупке цен­ных бумаг зарубежных компаний и захвату таким образом контроля над их деятельностью (из последних это Mannesmann u Vodafone, Orange (2000); Vivendi (2002); Aol Time Warner (2003) и т. д.). Реакция нацио­нальных государств проявилась в принятии целой серии нормативных актов, регламентрующих деятельность, направленную на приобретение контрольного пакета акций (Закон Уильямса 1968г. в США (Williams Act); Закон о поглощениях Германии 2002г.; Правила Лондонской фон­довой биржи о слияниях и поглощениях (London Stock Exchange City Code on Takeovers I Mergers) и т. п.). При этом в названиях и иных актах про­слеживаются различные взаимоисключающие подходы по противодей­ствию «недружественным (hostile) захватам», что поставило под сомнение возможность достижения странами по этому вопросу согласия, дей­ствие Тринадцатой директивы ЕС28.

Основные принципы корпоративного управления. Одним из направ­лений деятельности мирового сообщества по косвенной унификации права ценных бумаг является формирование и внедрение во всех госу­дарствах единых принципов корпоративного управления.

Инвесторы, приобретая ценные бумаги и вкладывая свои средства в определенную компанию, должны быть уверены в том, что их инвести­ции будут не только возвращены, но и приумножены.

Юридическая возможность возвратности инвестиций обеспечивается, в частности, институтом ценных бумаг. Ценная бумага, являясь особым документом (способом фиксации информации о праве), составляемым как в документарной, так и в бездокументарной форме, обычно является дос­таточным доказательством содержания правоотношений между кредито­ром (инвестором) и должником (компанией). В случае спора ценная бума­га упрощает для инвестора задачу доказывания своей управомоченности в отношении должника а, следовательно, по сравнению с другими доказа­тельствами, повышает вероятность скорейшего удовлетворения требований кредитора. Для обеспечения доказательственной силы особого документа (способа фиксации информации о субъективном праве), правом объектив­ным устанавливаются правила, касающиеся создания, хранения, учета и движения особого документа и прав на него.

Очевидно между тем, что одних юридических преимуществ, обеспечи­ваемых институтом ценных бумаг, инвестору явно недостаточно для его побуждения к принятию решения о вложении своих средств. Инвестор, кроме того, должен быть убежден в том, что его капиталы будут не только фактически сохранены, но и приумножены, в том, что в случае апелляции к силе государства у должника по ценной бумаге найдутся достаточные сред­ства для исполнения своих обязательств, а также в том, что инвестор будет своевременно уведомлен о состоянии его инвестиций (о делах компании), что позволит принять ему решение о продаже либо сохранении своего пра­ва требования, воплощенного в ценной бумаге. Эти задачи, которые мож­но условно назвать инвестиционными решаются различными средствами: экономическими, организационными, управленческими и т. д. (хотя в ряде случаев и при поддержке государственного аппарата принуждения, т. е. с вовлечением юридических средств).

Многолетняя практика инвестирования в условиях рыночной эко­номики показывает, что наилучшие результаты, при всех прочих равных условиях, достигают те компании, управление которыми осуществляется в соответствии с определенными принципами. Чем же обусловлена такая закономерность между определенным управлением и результата­ми деятельности компании?

Дело в том, что в любой компании происходит столкновение интере­сов различных участников процесса освоения инвестиций. С одной сто­роны, это акционеры (участники, инвесторы), менеджмент («админис­трация предприятия»), трудовой коллектив, а с другой - контрагенты компании (поставщики, клиенты, государственные органы и др.). Кро­ме того, в каждой из этих групп имеются свои подгруппы. Например, это акционеры, образующие большинство и меньшинство, резиденты и нерезиденты, так называемые институциональные инвесторы и спеку­лятивные и т. д.

Основная задача данного направления заключалась в обеспечении условии для появления на казахстанском рынке ценных бумаг институциональных инвесторов, осуществляющих профессиональное инвестирование привлекаемых средств в ценные бумаги. Основу класса институциональных инвесторов должны были составить инвестиционные банки, инвестиционные фонды, пенсионные фонды и страховые организации. Фактически за отчетный период в качестве институциональных инвесторов проявили себя ННПФ29.

До середины 1997 года инвестиционные банки не получили в Казахстане какого-либо видимого развития. 11 июля 1997 года был принят Закон Республики Казахстан "О внесении изменений и дополнений в некоторые законодательные акты Республики Казахстан по вопросам банковской деятельности" , который устранил понятие инвестиционного банка, как банка, который в отличие от депозитного, не осуществляет прием депозитов (за исключением срочных депозитов иных банков) и специализируется на осуществлении прямых и портфельных инвестиций. Взамен банкам второго уровня было разрешено участие в уставных капиталах юридических лиц, акции которых прошли листинг на фондовой бирже (в размере не более 15 процентов от общего количества акций, выпущенных одним эмитентом). Ввиду отмеченного ограничения банки второго уровня не проявили себя в отчетном периоде в качестве институциональных инвесторов.

В рамках реализации данного направления Программы была сформирована начальная законодательная инфраструктура, регулирующая создание и деятельность инвестиционных фондов и их управляющих. Законом Республики Казахстан "Об инвестиционных фондах в Республике Казахстан" от 06 марта 1997 года они были определены как юридические лица, создаваемые в форме открытого акционерного общества и осуществляющие деятельность по привлечению денежных средств посредством выпуска и открытого размещения собственных акций с целью последующего диверсифицированного инвестирования в ценные бумаги. Было установлено 2 типа инвестиционных фондов - взаимный фонд (обязанный выкупать собственные акции у акционеров) и инвестиционная компания (не несущий такой обязанности).

При разработке Закона "Об инвестиционных фондах в Республике Казахстан" предполагалось, что в 1997 году ИПФ проведут общие собрания своих вкладчиков в целях реорганизации в инвестиционные фонды или в иные АО, либо для самоликвидации. Однако этот процесс столкнулся с тем, что действующее законодательство не раскрывало вопрос о том, как созывать и проводить общее собрание акционеров ИПФ, некоторые из которых имели более миллиона вкладчиков. В целях решения данной проблемы Правительство Республики Казахстан своим постановлением от 01 августа 1997 года № 1208 утвердило Положение об особенностях подготовки и проведения общего собрания акционеров инвестиционных приватизационных фондов, допускающее заочное проведение общих собраний акционеров ИПФ. Но даже эта мера не способствовала ускорению процесса трансформации ИПФ, не обладающих достаточными средствами для финансирования кампании по организации и проведению общих собраний акционеров. Кроме того, у многих из ИПФ остались не реализованными приватизационные инвестиционные купоны.
      Для остальных же желающих создать инвестиционные фонды стали неприемлемыми нормы, заложенные в упомянутом законе: по ограничению организационно-правовой формы инвестиционного фонда, по требованию к минимальному уровню уставного капитала, по схеме взаимоотношений с управляющим инвестиционным фондом. Кроме того, несовершенство налогового законодательства, устанавливающего двойное налогообложение инвестиционного фонда по полученным им доходам по ценным бумагам и его акционеров по доходам на акции самого фонда, также стало препятствием на пути появления инвестиционных фондов.

Как результат, в отчетном периоде и за прошедшие месяцы 1999 года в Казахстане так и не был создан ни один инвестиционный фонд.

Столкновение интересов различных групп (подгрупп), влияющих на результаты деятельности компании, происходит в силу объективной при­роды складывающихся отношений, и поэтому всегда в той либо иной сте­пени сопутствует организации, которой инвесторы доверили свои средства.

Так, члены трудового коллектива компании заинтересованы в повышении оплаты своего труда на продолжительное время и в снижении его интенсив­ности. Менеджмент же компании, наоборот, для целей создания благоприят­ного впечатления у избирающих их акционеров (членов совета директоров) заинтересован в снижении расходов, в том числе за счет расходов на персонал. В результате члены трудового коллектива могут, например, создавать види­мость работы, не способствовать интенсификации их труда за счет внедрения новых технологий. Менеджмент же в погоне за сиюминутными финансовы­ми показателями может вопреки интересам бизнеса увольнять квалифициро­ванный персонал. Члены менеджмента, желая сохранить свои должности, мо­гут искажать информацию, предоставляемую лицам, принимающим решение об их найме, в то время как последние в силу своих обязанностей (статуса) заинтересованы в полноте и достоверности информации о делах компании. Акционеры, имеющие контрольный пакет акций, могут быть заинтересованы в производственном переоснащении компании, в капитализации для этих це­лей дивидендов. А вот акционеры, такого пакета не имеющие и уж тем более владеющие единичными акциями, скорее предпочтут получить дивиденды. Между тем чаще всего каждая из названных групп важна для компании.

Учитывая встречную порой взаимоисключающую направленность приведенных и многих других интересов, для удовлетворения их отдель­ные лица могут своим положением злоупотреблять, игнорировать инте­ресы других участников процесса освоения инвестиций. Для создания системы «сдержек и противовесов», позволяющей установить опреде­ленный баланс интересов различных групп, мировой практикой опро­бованы различные внутриорганизационные механизмы (принципы), поддержание которых во многих случаях обеспечивается силой государства. Обычно компании, следующие рекомендуемым принципам при организации работы своих органов управления, обладают более высо­кой инвестиционной привлекательностью.

Речь идет о принципах корпоративного управления. «Корпоратив­ное управление - это комплекс структур и процессов, обеспечивающих руководство компанией и контроль над ней». При этом, однако, основ­ной акцент делается на «взаимоотношения между менеджерами, сове­том директоров, акционерами (как главными, так и миноритарными) и иными заинтересованными лицами».

В настоящее время наиболее часто оценка (рейтинг) состояния корпо­ративного управления, как в конкретной компании (например, относитель­но принципов организации органов управления), так и в отдельно взятой стране (например, относительно направленности законодательного регули­рования) осуществляется по сравнению с различными международными стандартами. Эти стандарты являются рекомендательными, однако, полу­чили всеобщее признание, будучи подготовленными авторитетными меж­дународными организациями. К рассматриваемым международным стан­дартам корпоративного управления относятся, в частности, следующие.

Принципы корпоративного управления ОЭСР, были утверждены на засе­дании Совета ОЭСР 26-27 мая 1999г. и являются, пожалуй, наиболее при­знанным документом в области международных стандартов корпоратив­ного управления. Принципы ОЭСР распространяются на пять основных направлений (права акционеров, равное отношение к акционерам, роль за­интересованных лиц в управлении компанией, раскрытие информации и ее достоверность, обязанности совета директоров компании).

В частности, согласно Принципам ОЭСР, структура компании долж­на быть организована таким образом, чтобы обеспечить эффективную и равную защиту всех групп акционеров, своевременное и точное раскры­тие информации по всем существенным вопросам, касающимся деятель­ности компании, возможность принятия советом директоров решений по стратегическим вопросам деятельности компании, осуществления эффек­тивного контроля за деятельностью менеджеров со стороны совета ди­ректоров и т. д.

Рациональные деловые нормы и корпоративная практика ЕБРР. Неко­торые принципы подготовлены с целью информирования компаний о тех общих параметрах деятельности компании, на которые обычно об­ращают внимание инвесторы и кредиторы при принятии инвестицион­ного решения30.

Специалисты ЕБРР полагают, что наряду с установлением определен­ных принципов взаимоотношения компании с клиентами, работниками, поставщиками, с общественностью, с государственными органами и дру­гими принятые в компании принципы корпоративного управления име­ют одно из решающих значений. В Принципах ЕБРР отмечается, что «прежде чем доверить свои деньги какой-либо компании кредиторы и инвесторы, думающие о завтрашнем дне, захотят убедиться в прочности и стабильности ее взаимоотношений со всеми этими группами», от кото­рых компания зависит. Для учета интересов акционеров они должны «чет­ко представлять себе формы и возможности контроля акционеров за дея­тельностью руководства и участия в принятии ключевых решений».

Заявление Международной сети корпоративного управления о Принципах ОЭСР, принятый в 1999г. документ, в котором в целом одобрительно оце­ниваются Принципы ОЭСР, хотя и предлагаются некоторые уточнения.

Кроме того, следует назвать Основные принципы корпоративного управ­ления Евроащионеров 2000, а также многочисленные документы, приня­тые в отдельных государствах, но используемые инвесторами при оценке уровня корпоративного управления компании, расположенной в другом государстве (Глобальные принципы корпоративного управления Калифорний­ского открытого пенсионного фонда и др.).

Объектом внимания мирового сообщества выступали не только общие принципы корпоративного управления, но и его отдельные аспекты. При этом рассматривались частные вопросы влияния корпоративного управ­ления на инвестиционную привлекательность компании, как в целом, т. е. для любых форм инвестиций, так и применительно к ценным бумагам.

Например, в октябре 2002г. ИОСКО были приняты Принципы неза­висимости аудиторов и роли корпоративного управления в контроле над обеспечением независимости аудиторов. В Принципах, в частности, от­мечается, что для повышения доверия инвесторов к информации об ос­новных показателях деятельности компании необходимо не ограничи­ваться лишь привлечением наемных работников компании, сколь не были бы они квалифицированы, а для проверки и удостоверения информации привлекать внешних аудиторов. В свою очередь и сам факт привлечения внешних аудиторов еще недостаточен. Результаты деятель­ности внешних аудиторов будут восприниматься как достоверные, только если аудиторы и фактически, и юридически независимы от органов уп­равления компанией. Избираемые во многих организациях акционера­ми ревизионные комиссии и(или) создаваемые при Совете директоров комитеты по аудиту должны участвовать и в выборе аудиторов, и во всех последующих с ними взаимоотношениях, включая согласование усло­вий договора на оказание аудиторских услуг.

Между тем и независимость аудиторов не является еще надежным га­рантом достоверности удостоверяемой ими информации. Об этом свиде­тельствует, в частности, разразившийся недавно в США скандал вокруг круп­нейшей энергетической компании Энрон. Руководство Энрона, используя совместно с несколькими банками финансовые схемы, искажало факти­ческое положение дел в компании. Финансовая отчетность Энрона, отра­жавшая в том числе и ее фиктивные активы, проверялась и подтверждалась одной из известнейших в мире аудиторских фирм Артур Андерсен. В после­дующем выяснилось, что аудиторы «закрывали глаза» не только на факт недостоверности финансовой информации Энрона, но и на отдельные став­шие им известные злоупотребления руководства фирмы. Аналогичный под­ход та же аудиторская фирма применила и при проверке финансовой отчет­ности другого своего клиента - телекоммуникационного гиганта WorldCom31.

В итоге таких отношений между названными компаниями и их ауди­тором, репутация и независимость которого в тот период не вызывала у инвесторов каких-либо сомнений, и эмитенты, и аудитор потерпели пол­ный крах. Кроме того, в повестку дня встал вопрос о доверии к достовер­ности раскрываемой финансовой отчетности любых эмитентов. Уж если непрофессионализм был проявлен фирмой Артур Андерсен, то чего же можно ожидать от других аудиторов, не является ли в действительности их независимость мифом? Все это привело к падению курса ценных бумаг многих эмитентов, а в конечном итоге к причинению убытков значитель­ному числу лиц, инвестировавших свои средства в ценные бумаги. Поэтому в настоящее время во многих государствах вводятся дополни­тельные меры, направленные на обеспечение достоверности информации о деятельности компании (уголовная и полная имущественная ответствен­ность должностных лиц, обязанность юристов сообщать уполномочен­ным органам государства о злоупотреблениях в компании и т. д.).

Из приведенного примера видно, что на решение инвесторов о вло­жении средств в ценные бумаги может влиять не только состояние зако­нодательства, но и практика его применения.

Правовое регулирование деятельности на рынке ценных бумаг в го­сударствах - участниках СНГ является еще одним примером сотрудни­чества по территориальному принципу.

Следует в связи с этим назвать Минское соглашение от 22 января 1993г. государств - участников СНГ о регулировании межгосударственного рынка ценных бумаг, а также Конвенцию о координации деятельности государств-участников Содружества Независимых Государств на рынках ценных бу­маг (Москва) от 25 ноября 1998г32.

Вместе с тем наиболее заметным достижением государств-членов СНГ, в совместном регулировании рынка ценных бумаг является при­нятие Модельного закона «О рынке ценных бумаг», утвержденного по­становлением Межпарламентской ассамблеи государств-участников СНГ от 24 ноября 2001г. № 18-7.

В Законе, в частности, даются определения эмиссионной ценной бу­маги, документарных ценных бумаг и др.

Международному сообществу известны и иные примеры сотрудни­чества нескольких государств в сфере регулирования деятельности на рынке ценных бумаг.

МЮДС - международная система раскрытия информации являет­ся результатом сотрудничества Американской федеральной комиссии по ценным бумагам (SEC) и Комиссиями по ценным бумагам провинций Канады (CSA). Названная система, вступившая в силу с 1 июля 1991г., упрощает для некоторых канадских эмитентов применение требований по раскрытию информации в случае размещения крупных пакетов сво­их ценных бумаг на территории США. Более льготный порядок раскры­тия информации на рынке ценных бумаг США для канадских компа­ний является результатом либерализации инвестиционных отношений между США и Канадой в рамках Договора о свободной торговле, заме­ненного в последующем Североамериканским договором о свободной торговле между США, Канадой и Мексикой от 17 декабря 1992г. (всту­пил в силу 1 января 1994г.).

EASDAQ - организация, созданная по модели NASDAQ и обеспе­чивающая электронную торговлю ценными бумагами на пан-европейс­ком рынке. Деятельность этой торговой системы, а также операции на ней регламентируется Правилами EASDAQ и бельгийским правом.

Международное сотрудничество в унификации права оборотных инст­рументов и товарораспорядительных документов.

Векселя. Стремление к унификации вексельного права было прояв­лено международным сообществом еще в 1910 и 1912г. в рамках Гаагс­кой международной конференции, выработавшей проект вексельной конвенции. Первая мировая война и последующие политические события приостановили принятие этого проекта, однако в 1930г. на кон­ференции Лиги наций была утверждена международная Конвенция, устанавливающая Единообразный закон о переводном и простом вексе­ле, а также Конвенция, имеющая целью разрешение некоторых колли­зий законов о переводных и простых векселях, Конвенция о гербовом сборе в отношении переводных и простых векселей.

Эти документы основывали свои положения на германском и фран­цузском праве и не учитывали многие особенности вексельного права стран англосаксонской системы права, поэтому и не были подписаны последними.

Между тем ЮНСИТРАЛ была разработана новая международная кон­венция «О международных переводных векселях и международных про­стых векселях», принятая Генеральной Ассамблеей ООН 9 декабря 1988г.7 Этот документ был теперь уже оставлен без внимания странами, входя­щими в континентальную правовую семью.

Определение же права, применимого к вексельным отношениям, осу­ществляется на основании ст. 26-34 Договора о праве международной торговле от 12 февраля 1889г. и ст.ст. 263-273 Конвенции о междуна­родном частном праве (Кодекс Бустаманте) от 20 февраля 1928г.

Чеки. Примером международного сотрудничества в сфере чекового права являются три Женевские чековые конвенции 1931г., так и не всту­пившие в силу для России.

Коносаменты признаются всеми правопорядками в качестве товаро­распорядительных документов, регламентация выпуска и обращения которых в международной торговле осуществлена Брюссельской конвен­цией 1924г. об унификации некоторых правил о коносаменте.

Брюссельская конвенция определила порядок составления и выдачи коносамента, его реквизиты; признана его доказательственная сила по факту получения перевозчиком определенного в документе груза.

В 1968г. на конференции в Стокгольме в конвенцию были внесены существенные изменения, называемые Правилами Висби. Основной целью этих изменений стало повышение оборотоспособности коносамен­та, через укрепление его публичной достоверности в отношениях с треть­ими лицами, потенциальными приобретателями отгруженного товара. Аналогичный подход к определению оборотоспособности коносамента был отражен и в Конвенции ООН о морской перевозке грузов 1978г. (Гамбургские правила)33.

Признание доказательственной силы коносамента находит под­тверждение и в иных международно-правовых документах (например, в ст. 23 Унифицированных правил для аккредитивов, в п.п. 3, 18 и др. ИНКОТЕРМС-90).

Развитие средств коммуникации востребовало замену бумажного коно­самента на электронный. В соответствии с п. 4 ст. 5 Конвенции ООН о меж­дународных смешанных перевозках грузов 1980г. оператор вместо документа смешанной перевозки может использовать любые механические или дру­гие средства, обеспечивающие запись данных, которые должны содержаться в документе. Действие этого положения распространялось вначале на нео­боротные документы, однако уже в 1990г. Международный морской коми­тет одобрил Правила для электронных коносаментов, которые применя­ются по соглашению сторон торговых отношений.

Сохранность информации о праве на определенный груз, согласно Правилам об электронном коносаменте, обеспечивается не бумажным носителем, а особым электронным кодом (личным ключом), обладатель которого и признается управомоченным лицом. Только обладатель кода имеет доступ к информации о грузе, к реквизитам электронного коно­самента. Между тем электронный коносамент может быть в любое вре­мя заменен по требованию грузовладельца бумажным. Юридическая сила электронного и бумажного документов, при этом, признаются одинако­выми (п. d) Правила № 4).

Среди других международных документов, служащих в качестве общей правовой предпосылки для развития обмена электронными до­кументами, в том числе коносаментами, следует назвать еще два. Речь идет о Директиве ЕС 2000/31/ЕС от 8 июня 2000г. «об электронной тор­говле», а также об имеющем рекомендательное значение Модельном за­коне ЮНСИТРАЛ «об электронной торговле».

Фактическое действие правил об электронной торговле должно быть обеспечено организационно. В настоящее время для передачи электрон­ных товарораспорядительных документов от одного лица к другому широко используется система BOLERO, созданная по инициативе Международ­ной торговой палаты (ICC). Система позволяет фиксировать в централи­зованном порядке все операции по передаче электронного документа, со­храняя неизменность информации о соответствующем праве.


следующая страница >>